植發(fā)行業(yè)深度報告：行業(yè)集中度有望提升 養(yǎng)固貢獻第二增長曲線

報告摘要：

植發(fā)行業(yè)——低滲 透率高增速，集中度有望持續(xù)提升。毛發(fā)醫(yī)療服務(wù)可分為手術(shù)植發(fā)與非手術(shù)養(yǎng)固，雄激素性脫發(fā)為脫發(fā)的主要類型。植發(fā)的主流技術(shù)為FUT 與FUE 兩種，國內(nèi)頭部植發(fā)機構(gòu)在不同方面對FUE 技術(shù)進行了一定優(yōu)化，主要包括加密種植、減小創(chuàng)口、不剃發(fā)、減少毛囊損傷等。中國毛發(fā)醫(yī)療服務(wù)市場滲透率處于較低水平，行業(yè)未來有望保持15%以上增長，養(yǎng)固業(yè)務(wù)增長快于植發(fā)業(yè)務(wù)，主要集中于一線與新一線城市。植發(fā)行業(yè)政策長期以從嚴監(jiān)管與規(guī)范化運營為重點，植發(fā)行業(yè)參與者中全國性連鎖植發(fā)機構(gòu)的市占率有望提升。

植發(fā)連鎖收入利潤——高毛利高銷售費率，養(yǎng)固為第二增長曲線。植發(fā)業(yè)務(wù)增長趨于平穩(wěn)，養(yǎng)固業(yè)務(wù)貢獻第二增長曲線。植發(fā)毛利率在70%以上，養(yǎng)固毛利率約60%-75%，歸母凈利率普遍低于10%，主要原因為50%左右的銷售費用率。廣告投放逐步由線下轉(zhuǎn)移至線上，線上廣告逐步由搜索引擎向社交媒體平臺轉(zhuǎn)移。

植發(fā)醫(yī)生——醫(yī)生數(shù)高速增長，醫(yī)生間產(chǎn)值差異較小。頭部植發(fā)連鎖的醫(yī)生數(shù)保持高速增長，醫(yī)生平均年產(chǎn)值有所下降，醫(yī)生間年產(chǎn)值差異較小。植發(fā)醫(yī)生以主治醫(yī)生與執(zhí)業(yè)醫(yī)生為主，較知識技術(shù)更重視手術(shù)經(jīng)驗，薪酬水平較低，護士在植發(fā)手術(shù)中的作用較大。

植發(fā)消費者——養(yǎng)固患者數(shù)及客單價高速增長，植發(fā)養(yǎng)固相互引流。

植發(fā)手術(shù)客單價較高，患者數(shù)由19 年至21 年持續(xù)增長。養(yǎng)固服務(wù)消費者數(shù)與年消費額近年來迅速提升。植發(fā)手術(shù)與養(yǎng)固服務(wù)有良好的互相引流作用。植發(fā)人群中男性仍為大部分，女性占比逐步提升。

植發(fā)門店——迅速布局一線以外城市，門店收入爬坡迅速。頭部植發(fā)連鎖一般采用“一城一店”模式。來自一線城市的收入占比逐年下降，但仍保持相當比例。單店年收入、毛利率與產(chǎn)能利用率隨店齡增長而逐步提升。雍禾醫(yī)療2021 年所有門店平均年坪效約為1.9 萬元/平方米，前十大機構(gòu)平均年坪效為2.6-2.7 萬元/平方米。

風險提示：消費恢復(fù)不及預(yù)期風險、銷售費用率上升風險、植發(fā)手術(shù)不合 規(guī)風險、業(yè)績預(yù)測和估值判斷不達預(yù)期

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轉(zhuǎn)自東北證券股份有限公司 研究員：劉宇騰/高皓天