2019年上半年汽車消費(fèi)需求疲軟，供需兩端持續(xù)走弱，下半年促進(jìn)消費(fèi)政策不斷出臺(tái)，車市即將輕裝上陣[圖]

    一、行業(yè)下行超預(yù)期，政策溫和托底

    1、汽車銷量增速下行超預(yù)期，多因素壓制汽車消費(fèi)

    汽車銷量增速下行超預(yù)期。上半年，羸弱的宏觀基本面背景下，汽車消費(fèi)需求疲軟，汽車銷量增速下行持續(xù)時(shí)間和周期均超過年初預(yù)期。1-3月，汽車銷量增速出現(xiàn)觸底回升跡象，但四月以來，需求再度惡化，疊加行業(yè)嚴(yán)峻的國(guó)五去庫存形勢(shì)，供需兩端持續(xù)走弱，產(chǎn)業(yè)鏈面臨較大的調(diào)整壓力。2019年1-4月累計(jì)銷售汽車834.9萬輛，同比下降12.1%。

汽車銷量月度數(shù)據(jù)及同比增速

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    相關(guān)報(bào)告：智研咨詢發(fā)布的《2019-2025年中國(guó)汽車行業(yè)信息化行業(yè)市場(chǎng)監(jiān)測(cè)及未來前景預(yù)測(cè)報(bào)告》

    2019年以來，汽車經(jīng)銷商預(yù)警指數(shù)持續(xù)處于榮枯線以上，庫存始終處于較高水平，且居高不下。中國(guó)汽車流通協(xié)會(huì)發(fā)布的中國(guó)汽車經(jīng)銷商庫存預(yù)警指數(shù)以50%作為榮枯線。50%以下均處于合理范圍。庫存預(yù)警指數(shù)持續(xù)高于警戒水平，為近年罕見。

歷年中國(guó)汽車經(jīng)銷商庫存預(yù)警指數(shù)（%）

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    多重因素壓制汽車消費(fèi)。今年以來壓制汽車消費(fèi)需求的原因是多方面的。既有長(zhǎng)期因房地產(chǎn)價(jià)格持續(xù)上漲帶來居民杠桿持續(xù)攀升的因素，也有國(guó)內(nèi)去杠桿、短期資本市場(chǎng)大幅波動(dòng)、中美貿(mào)易戰(zhàn)等中短期新加進(jìn)來的影響因素。

    房?jī)r(jià)持續(xù)快速上漲是擠壓和透支居民的消費(fèi)能力的主要原因。在房?jī)r(jià)的持續(xù)上漲背景下，居民部門的杠桿率快速提升。和發(fā)達(dá)國(guó)家同期相比，當(dāng)前居民部門的杠桿率總體并不高，但增速過快壓制居民消費(fèi)能力。

    2、中長(zhǎng)期看，汽車銷量仍有巨大的增長(zhǎng)空間和潛力

    中長(zhǎng)期看，我國(guó)汽車銷量仍有巨大的增長(zhǎng)空間和潛力。首先從汽車駕駛?cè)藬?shù)量和乘用車保有量來看，我國(guó)乘用車保有量約為1.9億輛，乘用車駕駛?cè)藬?shù)量約為3.7億人，占總?cè)丝诘谋戎鼐^低。從千人汽車保有量來看，中國(guó)千人汽車保有量仍遠(yuǎn)低于日本、美國(guó)等發(fā)達(dá)市場(chǎng)水平。
、

百城樣本住宅平均價(jià)格

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中國(guó)居民部門杠桿率(%)

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    從居民可支配收入來看，居住消費(fèi)支出占比持續(xù)增加，擠壓居民可選消費(fèi)品消費(fèi)能力，從居民中長(zhǎng)期貸款/城市居民可以得出城市居民平均負(fù)債，從結(jié)果來看，2015年以來城市居民負(fù)債持續(xù)快速增長(zhǎng)。正是因?yàn)橹T多負(fù)面因素的影響，汽車消費(fèi)需求也罕見持續(xù)低迷

居民可支配收入情況

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    中長(zhǎng)期看，我國(guó)汽車銷量仍有巨大的增長(zhǎng)空間和潛力。首先從汽車駕駛?cè)藬?shù)量和乘用車保有量來看，我國(guó)乘用車保有量約為1.9億輛，乘用車駕駛?cè)藬?shù)量約為3.7億人，占總?cè)丝诘谋戎鼐^低。從千人汽車保有量來看，中國(guó)千人汽車保有量仍遠(yuǎn)低于日本、美國(guó)等發(fā)達(dá)市場(chǎng)水平。

中國(guó)汽車駕駛?cè)藬?shù)量

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中國(guó)私家小客車保有量

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主要國(guó)家千人汽車保有量

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    觀日本之興衰，可以知未來。日本是一個(gè)先發(fā)國(guó)家，汽車銷量經(jīng)歷過快速成長(zhǎng)、成熟期、衰退期全過程，日本的道路交通情況也與中國(guó)類似，因此復(fù)盤日本汽車銷量走勢(shì)對(duì)預(yù)測(cè)我國(guó)中長(zhǎng)期汽車銷量的增長(zhǎng)具有重要的參考意義。

    日本國(guó)內(nèi)汽車銷量先后經(jīng)歷了兩個(gè)明顯的峰值，第一個(gè)峰值出現(xiàn)在1973年左右，第二個(gè)峰值在1992年。1973年汽車銷量出現(xiàn)峰值后底部盤整2-3年左右，隨后開始長(zhǎng)達(dá)20年的上升周期，至1992年日本汽車銷量再度見頂，隨后進(jìn)入衰退期。

汽車銷量月度數(shù)據(jù)及同比增速

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    為了更加準(zhǔn)確的判斷當(dāng)前我國(guó)汽車銷量形勢(shì)是否如1992年的日本，選取了三個(gè)指標(biāo)進(jìn)行對(duì)比，分別是城鎮(zhèn)化率、GDP增速、居民杠桿率等。

    1）中國(guó)城鎮(zhèn)化率仍有提升空間。1992年日本汽車銷量見頂后城鎮(zhèn)化率趨于停滯，城鎮(zhèn)化停滯是社會(huì)需求周期停滯的重要信號(hào)，中國(guó)當(dāng)前城鎮(zhèn)化率60%左右，仍有較大提升空間，因此當(dāng)下中國(guó)是和1992年日本的第一個(gè)不同。

中國(guó)城鎮(zhèn)化率

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    2）居民杠桿率增長(zhǎng)過快，但總體仍然不高。中國(guó)居民部門杠桿率盡管短期上漲過快，但對(duì)比日本同期，杠桿率仍然偏低，接近于日本1985年的水平。1992年日本汽車銷量見頂時(shí)，日本居民部門杠桿率達(dá)到70%左右，遠(yuǎn)高于當(dāng)前中國(guó)水平。

中國(guó)居民杠桿率(%)

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    3）GDP增速平穩(wěn)是汽車銷量微增長(zhǎng)的重要基礎(chǔ)。復(fù)盤日本GDP增速和汽車銷量增速，可以看出GDP增速與乘用車銷量增速有正相關(guān)關(guān)系。1978年-1992年期間，日本GDP增速平穩(wěn)降速，乘用車銷量增速也平穩(wěn)降速。1992年-1993年，日本GDP出現(xiàn)斷崖式下滑，汽車銷量也出現(xiàn)同樣的走勢(shì)。只要我國(guó)經(jīng)濟(jì)不出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)降速，汽車銷量微增長(zhǎng)趨勢(shì)仍將持續(xù)十年以上的時(shí)間。

汽車銷量月度數(shù)據(jù)及同比增速

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    根據(jù)汽車銷量增速測(cè)算，2030年我國(guó)汽車銷量或超過4000萬輛

汽車銷量增長(zhǎng)空間預(yù)測(cè)（萬輛）

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    二、下半年投資機(jī)會(huì)

    1、三大因素帶來邊際催化，關(guān)注三季度行業(yè)改善以及板塊搶跑

    車市經(jīng)歷一年的銷量下滑后，各板塊估值已經(jīng)處于較低的位置，當(dāng)下國(guó)五清庫存進(jìn)行中、去年同期低基數(shù)將近、政策持續(xù)出臺(tái)，三大因素對(duì)于行業(yè)帶來邊際催化。三季度開始，建議關(guān)注行業(yè)批發(fā)銷量的邊際改善，在低估值的基礎(chǔ)上對(duì)于汽車板塊可以適度增加配置。

    1、同期低基數(shù)將近

    從過往乘用車的銷量結(jié)構(gòu)來分析，上半年普遍弱于下半年，而四季度因?yàn)榻鹁陪y十的開啟更會(huì)迎來一波購(gòu)車的高峰。不過去年由于車市遇冷，全年的銷量結(jié)構(gòu)發(fā)生一個(gè)顯著的變化。2018年乘用車銷量為2367萬輛，Q1、Q2、Q3、Q4銷量依次為610、568、544、645萬輛，相對(duì)以前的汽車銷量結(jié)構(gòu)來說，呈現(xiàn)出明顯的前高后低。第一，上半年銷量基本與下半年持平：以2015-2017這三年為例，下半年銷量比上半年都高出了至少100萬輛，其中2016、2017年的差額都是在200萬輛以上，而2018年下半年只比上半年高出11萬輛；第二，Q3、Q4銷量退回三年前基礎(chǔ)：Q4基本與2015年持平，處于低位；第三，銷量占全年比重偏低：近年來Q4銷量占全年比重逐步達(dá)到30%以上，2018年僅為27.3%，為2005年以來的第三低。綜上，2018年銷量結(jié)構(gòu)的變化利于今年下半年增速數(shù)據(jù)的改善。

2005年以來乘用車各季度銷量（萬輛）

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2005年以來乘用車各季度銷量占全年的比重

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    2、國(guó)五清庫進(jìn)入尾聲，國(guó)六加庫引導(dǎo)批發(fā)逐步回升

    2018年6月27日國(guó)務(wù)院印發(fā)《打贏藍(lán)天保衛(wèi)戰(zhàn)三年行動(dòng)計(jì)劃》，明確要求：2019年7月1日起，重點(diǎn)區(qū)域、珠三角地區(qū)、成渝地區(qū)提前實(shí)施國(guó)六排放標(biāo)準(zhǔn)。其中大氣污染防治重點(diǎn)區(qū)域范圍包含京津冀及周邊地區(qū)、長(zhǎng)三角地區(qū)、汾渭平原。目前深圳、上海、廣東等地提前實(shí)施國(guó)六b排放標(biāo)準(zhǔn)，還有部分地區(qū)提前實(shí)施國(guó)六a排放標(biāo)準(zhǔn)。全國(guó)國(guó)六標(biāo)準(zhǔn)的實(shí)施時(shí)間點(diǎn)是2020年7月1日和2023年7月1日（國(guó)六a和國(guó)六b），不過目前這些提前實(shí)施標(biāo)準(zhǔn)的地區(qū)基本都屬于銷量大省，整個(gè)銷量占全國(guó)的比重達(dá)到60%以上，因此本輪國(guó)五去庫存給全國(guó)乘用車銷量帶來實(shí)質(zhì)性的壓力，眾多廠家都暫緩了對(duì)于新車的加庫。隨著下半年來臨，大部分地區(qū)順利切換國(guó)六標(biāo)準(zhǔn)，屆時(shí)只有國(guó)六新車才能上牌，因此終端新車型零售銷量的回暖會(huì)帶動(dòng)廠家批發(fā)的回升。度過排放切換陣痛期，車市即將輕裝上陣。

全國(guó)主要地區(qū)國(guó)六標(biāo)準(zhǔn)實(shí)施時(shí)間表

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    3、促進(jìn)消費(fèi)政策不斷出臺(tái)，汽車作為消費(fèi)重點(diǎn)頻受益

    三部委印發(fā)實(shí)施方案，推動(dòng)消費(fèi)更新升級(jí)，暢通資源循環(huán)利用。國(guó)家發(fā)展改革委、生態(tài)環(huán)境部、商務(wù)部印發(fā)《推動(dòng)重點(diǎn)消費(fèi)品更新升級(jí)暢通資源循環(huán)利用實(shí)施方案（2019-2020年）》。《實(shí)施方案》堅(jiān)持以供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革為主線，重點(diǎn)從“鞏固、增強(qiáng)、提升、暢通”四方面，推動(dòng)汽車、家電、消費(fèi)電子產(chǎn)品更新升級(jí)，促進(jìn)舊產(chǎn)品循環(huán)利用。

    汽車乃消費(fèi)重點(diǎn)，“促舊迎新”為行業(yè)帶來實(shí)質(zhì)利好。方案對(duì)于汽車消費(fèi)主要是兩個(gè)層面的促進(jìn)：第一，大力推動(dòng)新產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，其中包括大幅降低新能源汽車成本，不得對(duì)新能源汽車實(shí)施限行、限購(gòu)，加快推進(jìn)城市公共領(lǐng)域新能源用車，穩(wěn)步推動(dòng)智能汽車創(chuàng)新發(fā)展等，這些政策或?qū)μ嵘履茉雌囉密囋隽亢屯晟浦悄芑?、電?dòng)化產(chǎn)業(yè)鏈有著積極影響；第二，對(duì)于現(xiàn)有的用車體系進(jìn)行科學(xué)化的引導(dǎo)消費(fèi)，其中包括堅(jiān)決破除乘用車消費(fèi)障礙，推動(dòng)農(nóng)村車輛消費(fèi)升級(jí)，鼓勵(lì)有條件的地級(jí)及以下城市加快取消皮卡進(jìn)城限制，全面完善二手車流通管理政策，完善廢舊產(chǎn)品回收拆解體系等，這些政策從汽車消費(fèi)、流通、回收等用車環(huán)節(jié)依次擊破消費(fèi)難點(diǎn)，對(duì)于相關(guān)細(xì)分領(lǐng)域的企業(yè)形成實(shí)質(zhì)利好。

    4、預(yù)期提升下可多關(guān)注相應(yīng)板塊，靜待業(yè)績(jī)兌現(xiàn)進(jìn)一步助力

    回顧2011年以來乘用車板塊和汽車零部件板塊的走勢(shì)和業(yè)績(jī)?cè)鏊偾闆r，可以看出在2012至2015業(yè)績(jī)低點(diǎn)處的投資介入性價(jià)比相對(duì)較高，對(duì)于行業(yè)回暖的預(yù)期將先行帶動(dòng)估值回升，后期公司業(yè)績(jī)的兌現(xiàn)將進(jìn)一步帶動(dòng)板塊回升。預(yù)計(jì)中報(bào)將是大部分公司的業(yè)績(jī)低點(diǎn)，而從估值角度來看無論是PE還是PB目前汽車板塊都處于歷史相對(duì)的低位，因此隨著新一輪周期的開啟，板塊將帶來相對(duì)較好的回報(bào)。

乘用車板塊走勢(shì)與相應(yīng)業(yè)績(jī)?cè)鏊?br />

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汽車零部件板塊走勢(shì)與相應(yīng)業(yè)績(jī)?cè)鏊?br />

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