環(huán)保行業(yè)供熱白皮書(一)：“蒸”蒸日上 “汽”利雙收

固廢存量時代到來，降本增效下的新機遇——蒸汽供熱。伴隨著行業(yè)新增訂單的大幅減少，固廢企業(yè)的經營重心已逐步由投資向降本增效轉移，其中提高蒸汽銷售比例是重要的手段之一——根據2024 年年報統(tǒng)計，8 家固廢企業(yè)合計實現蒸汽銷售1014 萬噸（同比+51%）。因此在24 年行業(yè)資本開支同比下降35%的背景下，板塊歸母凈利潤165億元，仍實現12%增長，蒸汽銷售量的大幅提升是主要的驅動因素之一。本篇報告旨在通過對于供熱改造技術原理、案例及方式等進行多維度分析，探討行業(yè)的供熱改造潛力及盈利空間。

垃圾焚燒的“綠汽”優(yōu)勢：減排、性價比兼?zhèn)?。此前固廢企業(yè)主要通過焚燒垃圾產生蒸汽，進而轉換為電能出售獲得收益。但倘若直接出售蒸汽，在200 元/噸蒸汽價格下，其售汽收入是售電的1.8 倍。并且相較于目前主流的燃煤熱電廠，垃圾焚燒產生的蒸汽減少了煤炭的使用， 屬于綠色能源。伴隨著歐洲碳關稅26 年啟動以及國內新增項目環(huán)評、碳配額收緊，垃圾焚燒蒸汽的綠色價值亦將挖掘。且相較于其余綠色蒸源，焚燒廠兼?zhèn)湫詢r比（天然氣制備價格超300 元/噸）和近工業(yè)區(qū)位（核能布局有地區(qū)現狀）等天然優(yōu)勢。結合近4000 億的熱能市場，以及1%的綠能占比，未來滲透空間突出。

供熱成功案例不斷涌現，不僅著眼于眼下、更要展望未來。固廢行業(yè)在熱電聯(lián)產摸索中已出現了許多代表性案例：（1）光大寧波項目16 年以69 萬小投資撬動超200 萬/年利潤增量，實現供熱初摸索；（2）中科收購石家莊項目，通過供熱改造助力項目扭虧為盈，年利潤增厚5000 萬；（3）三峰紹興項目，通過超50%高比例供熱，在18 元/噸的處理費背景下，依舊保持30%+凈利率；（4）海創(chuàng)平果項目，通過招商引資主動對接高端納米產業(yè)的蒸汽需求。同時以瀚藍環(huán)境收購的粵豐環(huán)保項目為例，項目方圓10 公里的潛在客戶數10 家及以上的數量比例達70%，供熱改造僅剛開始。除了存量客戶匹配外，焚燒廠也需密切關注當地的產業(yè)規(guī)劃新方向，打造以焚燒廠作為綠能來源，耦合創(chuàng)新藥、新能源等用汽新興產業(yè)的“無廢產業(yè)園”模式。

不止于“汽”，固廢企業(yè)“業(yè)績+估值”的戴維斯雙擊。蒸汽供熱作為垃圾焚燒降本增效的一種手段，但不是唯一手段。結合今年以來各家固廢公司在IDC 算電一體化上的布局進展，本質為垃圾焚燒項目的穩(wěn)定綠色能源、城市近郊區(qū)位壟斷等獨特優(yōu)勢的價值變現。結合目前行業(yè)A 股平均10~12 倍、港股5~9 倍的PE 估值，伴隨著供熱、IDC 等協(xié)同業(yè)務增厚利潤，以及分紅提高下的股息率潛力，行業(yè)估值及業(yè)績具備提升空間。重點推薦【瀚藍環(huán)境】【海螺創(chuàng)業(yè)】【光大環(huán)境】【三峰環(huán)境】【綠色動力環(huán)?！俊局锌骗h(huán)?！俊居琅d股份】等公司。

風險提示。資產回報率下滑；政策變動風險；分紅低預期。

固廢存量時代到來，降本增效下的新機遇——蒸汽供熱。伴隨著行業(yè)新增訂單的大幅減少，固廢企業(yè)的經營重心已逐步由投資向降本增效轉移，其中提高蒸汽銷售比例是重要的手段之一——根據2024 年年報統(tǒng)計，8 家固廢企業(yè)合計實現蒸汽銷售1014 萬噸（同比+51%）。因此在24 年行業(yè)資本開支同比下降35%的背景下，板塊歸母凈利潤165億元，仍實現12%增長，蒸汽銷售量的大幅提升是主要的驅動因素之一。本篇報告旨在通過對于供熱改造技術原理、案例及方式等進行多維度分析，探討行業(yè)的供熱改造潛力及盈利空間。

垃圾焚燒的“綠汽”優(yōu)勢：減排、性價比兼?zhèn)洹４饲肮虖U企業(yè)主要通過焚燒垃圾產生蒸汽，進而轉換為電能出售獲得收益。但倘若直接出售蒸汽，在200 元/噸蒸汽價格下，其售汽收入是售電的1.8 倍。并且相較于目前主流的燃煤熱電廠，垃圾焚燒產生的蒸汽減少了煤炭的使用， 屬于綠色能源。伴隨著歐洲碳關稅26 年啟動以及國內新增項目環(huán)評、碳配額收緊，垃圾焚燒蒸汽的綠色價值亦將挖掘。且相較于其余綠色蒸源，焚燒廠兼?zhèn)湫詢r比（天然氣制備價格超300 元/噸）和近工業(yè)區(qū)位（核能布局有地區(qū)現狀）等天然優(yōu)勢。結合近4000 億的熱能市場，以及1%的綠能占比，未來滲透空間突出。

供熱成功案例不斷涌現，不僅著眼于眼下、更要展望未來。固廢行業(yè)在熱電聯(lián)產摸索中已出現了許多代表性案例：（1）光大寧波項目16 年以69 萬小投資撬動超200 萬/年利潤增量，實現供熱初摸索；（2）中科收購石家莊項目，通過供熱改造助力項目扭虧為盈，年利潤增厚5000 萬；（3）三峰紹興項目，通過超50%高比例供熱，在18 元/噸的處理費背景下，依舊保持30%+凈利率；（4）海創(chuàng)平果項目，通過招商引資主動對接高端納米產業(yè)的蒸汽需求。同時以瀚藍環(huán)境收購的粵豐環(huán)保項目為例，項目方圓10 公里的潛在客戶數10 家及以上的數量比例達70%，供熱改造僅剛開始。除了存量客戶匹配外，焚燒廠也需密切關注當地的產業(yè)規(guī)劃新方向，打造以焚燒廠作為綠能來源，耦合創(chuàng)新藥、新能源等用汽新興產業(yè)的“無廢產業(yè)園”模式。

不止于“汽”，固廢企業(yè)“業(yè)績+估值”的戴維斯雙擊。蒸汽供熱作為垃圾焚燒降本增效的一種手段，但不是唯一手段。結合今年以來各家固廢公司在IDC 算電一體化上的布局進展，本質為垃圾焚燒項目的穩(wěn)定綠色能源、城市近郊區(qū)位壟斷等獨特優(yōu)勢的價值變現。結合目前行業(yè)A 股平均10~12 倍、港股5~9 倍的PE 估值，伴隨著供熱、IDC 等協(xié)同業(yè)務增厚利潤，以及分紅提高下的股息率潛力，行業(yè)估值及業(yè)績具備提升空間。重點推薦【瀚藍環(huán)境】【海螺創(chuàng)業(yè)】【光大環(huán)境】【三峰環(huán)境】【綠色動力環(huán)?！俊局锌骗h(huán)保】【永興股份】等公司。

風險提示。資產回報率下滑；政策變動風險；分紅低預期。

知前沿，問智研。智研咨詢是中國一流產業(yè)咨詢機構，十數年持續(xù)深耕產業(yè)研究領域，提供深度產業(yè)研究報告、商業(yè)計劃書、可行性研究報告及定制服務等一站式產業(yè)咨詢服務。專業(yè)的角度、品質化的服務、敏銳的市場洞察力，專注于提供完善的產業(yè)解決方案，為您的投資決策賦能。

轉自機構：廣發(fā)證券股份有限公司 研究員：郭鵬/陳龍/榮凌琪/陳舒心