衛(wèi)星互聯(lián)網：從概念熱點到業(yè)績兌現(xiàn)

前言：從資本開支爆發(fā)到應用場景落地

我們認為衛(wèi)星互聯(lián)網產業(yè)投資邏輯與2019 年的5G、2023-2025 年的AI 本質并無大的不同，主要分為兩大階段：基建投入期、應用爆發(fā)期?；ㄍ度肫谥校a業(yè)鏈公司賺取的收入和利潤基本來自于最下游廠商的資本開支，重點關注資本開支的爆發(fā)性和持續(xù)性。而應用爆發(fā)期中，產業(yè)鏈公司賺取的收入和利潤主要來自于各類應用場景開拓及滲透率不斷提升，此時主要投資邏輯及關注點轉變?yōu)閼每臻g有多大，滲透率提升有多快。

基建投入：2027 年有望迎來爆發(fā)性增長

基建投入期關注重點為最下游資本開支爆發(fā)性，爆發(fā)的持續(xù)性。當下行業(yè)現(xiàn)狀為國防安全需求迫切，民用需求不迫切。我們預計民用需求將在2030 年后隨著偏遠地區(qū)5G 基站進入使用壽命尾聲時爆發(fā)，而基建側則有望提前2-3 年開始建設。此外，與傳統(tǒng)航天相比商業(yè)航天更重視成本，可回收火箭技術預計可降低發(fā)射成本60%-70%。我國當下主流大推力可回收火箭公司預計2025 年底首飛，參考歷史經驗預計2-3 年后可實現(xiàn)商用。從ITU 的7+7 發(fā)行規(guī)則看，我國2020 年申請了大量有效軌道，最遲需在2027 年完成試驗星發(fā)射，發(fā)射完畢后開啟2+5+7的密集組網。綜上，我們認為基建側有望于2027 年后迎來密集組網，資本開支爆發(fā)性增長。

應用爆發(fā)：偏遠地區(qū)替代地面網絡，實現(xiàn)雙贏

應用爆發(fā)期，我們重點關注兩大要素：空間有多大，放量有多快。我們通過正文中提出的收入-成本模型測算出我國未來衛(wèi)星互聯(lián)網滲透率有望達到25%以上，重點服務于偏遠地區(qū)各類通信場景，形成對當前地面網絡的全面替代，最終實現(xiàn)“衛(wèi)星運營商多賺錢，地面運營商少虧錢”的雙贏結果。參考2024 年三大地面運營商無線側相關收入數據，我們預計遠期衛(wèi)星運營商收入可達2000 億元以上，地面裝備市場規(guī)模有望達到2500 億元以上。應用推進層面，中國星網、三大地面運營商等國央企或呈現(xiàn)出在技術、市場等方面的優(yōu)勢互補，協(xié)同推進應用落地。

投資建議

衛(wèi)星互聯(lián)網在商業(yè)領域除了可對現(xiàn)有地面網絡進行補充外，亦可衍生出諸多全新應用場景，如智能駕駛、星際通信與太空探索、全球衛(wèi)星算力集群等，應用潛力巨大。此外，雖然當下中國衛(wèi)星互聯(lián)網發(fā)展落后于美國Starlink，但正逐步從傳統(tǒng)航天的任務式發(fā)展邁向商業(yè)化發(fā)展，產業(yè)鏈開放度大幅提升，衛(wèi)星生產成本顯著降低，新技術亦在持續(xù)突破中。從投資階段分析，在基建投入期在前，應用爆發(fā)期在后。在基建投入期，考慮到諸多新技術為漸進式發(fā)展或開創(chuàng)性創(chuàng)新，我們建議重點關注2023-2025 年已經產生相關收入的公司。該類公司有望深度受益于下游運營商資本開支爆發(fā)式增長所帶來的產業(yè)鏈紅利，同時其自身優(yōu)勢在技術漸進式發(fā)展過程中更有希望維持，重點推薦燦勤科技等。在應用爆發(fā)期，我們建議重點圍繞核心運營商尋找投資標的，重點關注當下在芯片等基礎器件領域已經具備量產能力的廠商，重點推薦海格通信等。

風險提示

1、衛(wèi)星、火箭降本不及預期；

2、火箭發(fā)射及衛(wèi)星組網不及預期；

3、相關政策落地不及預期；

4、技術路線改變對現(xiàn)有公司業(yè)務造成不利影響。

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轉自長江證券股份有限公司 研究員：于海寧/祖圣騰