藥店行業(yè)新業(yè)態(tài)系列一：千店千面 開啟差異化發(fā)展路線

核心觀點

藥店轉(zhuǎn)型勢在必行。近年來，經(jīng)濟(jì)環(huán)境、行業(yè)政策、人群消費(fèi)習(xí)慣持續(xù)改變，頭部藥店積極適應(yīng)相關(guān)變化，站在中長期維度來看，傳統(tǒng)藥店業(yè)態(tài)或?qū)⒚媾R較多發(fā)展痛點，差異化轉(zhuǎn)型勢在必行。

我們認(rèn)為，中國藥店可能分化為專業(yè)化藥店及多元化藥店兩類：1）專業(yè)化藥店本質(zhì)在于滿足院內(nèi)流出人群專業(yè)化用藥需求，例如門診統(tǒng)籌藥店、雙通道藥店、商保藥店、院內(nèi)藥房承接、?？扑幍甑?；2）多元化藥店本質(zhì)在于滿足人群日常健康需求，例如藥妝店、母嬰店、寵物店、運(yùn)動門店、便利門店、體驗門店、適老化門店、熱點商品門店等。

行業(yè)溫和恢復(fù)，聚焦優(yōu)質(zhì)頭部企業(yè)。轉(zhuǎn)型有望催化估值提升，我們持續(xù)看好益豐藥房、一心堂、大參林、老百姓、健之佳。

謀篇布局，藥店行業(yè)轉(zhuǎn)型勢在必行

我們認(rèn)為，近年來，經(jīng)濟(jì)環(huán)境、行業(yè)政策、人群消費(fèi)習(xí)慣持續(xù)改變，頭部藥店積極適應(yīng)相關(guān)變化，站在中長期維度來看，傳統(tǒng)藥店業(yè)態(tài)或?qū)⒚媾R較多發(fā)展痛點：1）行業(yè)規(guī)模增速放緩，門店數(shù)量達(dá)到高位；2）多因素影響，亟需布局年輕群體；3）醫(yī)?？刭M(fèi)趨勢明顯，醫(yī)保藥品銷售盈利性或?qū)⑾魅?。因此，藥店行業(yè)亟需破局同質(zhì)化發(fā)展，差異化轉(zhuǎn)型勢在必行。

對標(biāo)日本：醫(yī)藥分家逐步推進(jìn)，多元業(yè)態(tài)獲取額外增量 日本醫(yī)藥零售行業(yè)：醫(yī)藥分家逐步推進(jìn)，藥店企業(yè)差異化發(fā)展。受益于政策支持，日本處方外流率從1989年的11.3%提升至2023年的80%左右，院外用藥占比持續(xù)提升。日本藥店企業(yè)銷售品類主要有健康護(hù)理（藥品+配藥）、化妝品、日雜、食品等四大類，其中各藥店依據(jù)自身不同稟賦及門店位置，發(fā)展方向有所不同，如Welcia、松本清聚焦專業(yè)化的藥品、配藥及化妝品品類；河內(nèi)藥品、藥王堂則擴(kuò)大賣場面積，以便利商品銷售為主；衫控股則將重心放在配藥處方上，強(qiáng)化外配處方服務(wù)能力；但各家公司并非從事單一業(yè)務(wù)，其往往存在多元化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。

千店千面，差異化發(fā)展重構(gòu)中國藥店生態(tài)。我們認(rèn)為，現(xiàn)階段的中國經(jīng)濟(jì)環(huán)境與日本過往情況較為類似，均處于醫(yī)藥分離階段，且藥店尋求轉(zhuǎn)型升級，因此，后續(xù)中國藥店可能分化為專業(yè)化藥店及多元化藥店兩類：1）專業(yè)化藥店本質(zhì)在于滿足院內(nèi)流出人群專業(yè)化用藥需求，并為專業(yè)化產(chǎn)品提供放量渠道；2）多元化藥店本質(zhì)在于滿足人群日常健康需求，并持續(xù)引入具有協(xié)同效應(yīng)的多元化非藥產(chǎn)品組合；在此過程中，藥店的渠道屬性有望進(jìn)一步加強(qiáng)，同時藥店通過數(shù)字化轉(zhuǎn)型及高價值服務(wù)嵌入，客流及數(shù)據(jù)價值或?qū)⑦M(jìn)一步提升，實現(xiàn)從傳統(tǒng)零售業(yè)態(tài)向更高價值的服務(wù)業(yè)態(tài)的轉(zhuǎn)型升級。

專業(yè)化轉(zhuǎn)型：擁抱醫(yī)保、商保，聚焦專業(yè)能力建設(shè) 專業(yè)化藥店：響應(yīng)政策導(dǎo)向，積極承接處方外流。我們認(rèn)為規(guī)范藥店銷售行為仍將是短期政策重心，待行業(yè)逐步規(guī)范后，線上電子處方疊加線下門診統(tǒng)籌政策有望加速落地，藥店渠道仍將是處方外流承接主渠道，專業(yè)化藥店或?qū)⑦M(jìn)入加速發(fā)展階段。

門診統(tǒng)籌藥店：提升統(tǒng)籌資金利用率，加速承接處方外流。統(tǒng)籌門店銷售品類以處方藥為主，其毛利率相對較低，但客流量及交易頻次相對較高，整體凈利率有望保持合理水平。后續(xù)需要關(guān)注各地門診統(tǒng)籌政策對于互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院處方的接受程度以及電子處方流轉(zhuǎn)平臺落地情況。

雙通道助力處方外流，持續(xù)加速院外市場擴(kuò)容。我們認(rèn)為，由于醫(yī)院存在藥占比考核、采購限制等原因，無法即使配備部分高價醫(yī)保談判藥品，因此雙通道政策的推進(jìn)在本質(zhì)上引導(dǎo)患者流向零售藥店，提升藥品的可及性?，F(xiàn)階段頭部企業(yè)均在布局雙通道藥店，資質(zhì)數(shù)量持續(xù)提升，但核心需要關(guān)注處方外流平臺對接落地情況及優(yōu)勢品種獲取情況。

未來方向一：擁抱商保，獲取新增長極。我們認(rèn)為，目前增速較快的團(tuán)險、百萬醫(yī)療及惠民保模式均會由藥店開展藥品賠付，且品種往往聚焦于特藥、創(chuàng)新藥等，與現(xiàn)有藥店業(yè)態(tài)中的院邊店、DTP藥店、雙通道門店具有較強(qiáng)的擬合度，后續(xù)轉(zhuǎn)型升級難度較低，商保門店業(yè)態(tài)有望加速落地。

未來方向二：關(guān)注政策變化，承接院內(nèi)門診藥房轉(zhuǎn)出。2017年，國務(wù)院明確提出具備條件的地區(qū)可探索將門診藥房從醫(yī)療機(jī)構(gòu)剝離，但現(xiàn)階段進(jìn)度相對較慢。我們認(rèn)為，后續(xù)需要進(jìn)一步關(guān)注醫(yī)院利益補(bǔ)償模式及政策力度變化，改善后或?qū)⒊霈F(xiàn)院外藥店托管院內(nèi)門診藥房亦或是直接承接院內(nèi)門診藥房轉(zhuǎn)出等多業(yè)態(tài)，且該部分業(yè)態(tài)與醫(yī)院關(guān)系更為密切，后續(xù)有望成為處方外流主要渠道。

未來方向三：聚焦特定群體，打造?？萍疤厥饧膊∷幏?。我們認(rèn)為，隨著老齡化逐步加深以及慢病人群逐步年輕化，慢病人群數(shù)量或?qū)⒗^續(xù)增加，藥店需要聚焦特定疾病，將某個治療領(lǐng)域的產(chǎn)品線、專業(yè)服務(wù)、體驗、跟蹤做到極致。后續(xù)需要關(guān)注處方外流進(jìn)程，同時藥店渠道亦要做好供應(yīng)鏈、產(chǎn)品、服務(wù)等系列配套措施，如此才能發(fā)揮其專業(yè)化優(yōu)勢。

多元化轉(zhuǎn)型：千店千面，打造藥店健康養(yǎng)護(hù)理念 數(shù)字化為基，聚焦品類革新。我們認(rèn)為，現(xiàn)階段頭部藥店門店數(shù)量均已突破萬家，由于布局地區(qū)、周邊消費(fèi)環(huán)境、主要客戶人群、門店屬性等多因素，各個門店可能存在不同的改造方向，但轉(zhuǎn)型理念較為一致，即并非只有購藥才能進(jìn)入藥店，在這期間，需要頭部藥店積極推進(jìn)數(shù)字化建設(shè)，以數(shù)字化手段對每一家藥店進(jìn)行分級分類，并針對特定人群制定特定產(chǎn)品體系、改造路徑及陳列方式等，進(jìn)而既確保專業(yè)藥事服務(wù)根基，又能深度契合區(qū)域消費(fèi)特征，構(gòu)建藥店健康養(yǎng)護(hù)理念。

改造成本相對較低，改造方向較為多元。我們認(rèn)為，多元化改造并不需要減少藥品sku數(shù)量，僅需要將原有的多列陳列改為單列陳列，然后利用節(jié)約的空間陳列新的多元化品類，改造成本相對較低。此外，由于陳列商品重心變化，門店可轉(zhuǎn)化為藥妝店、母嬰店、寵物店、運(yùn)動門店、便利門店、體驗門店、適老化門店、熱點商品門店等多類型。

數(shù)字化賦能：聚焦已有優(yōu)勢，拓寬服務(wù)群體

充分利用數(shù)據(jù)優(yōu)勢，拓寬業(yè)務(wù)范圍?，F(xiàn)階段，由于集采、比價、藥店行業(yè)出清等多因素影響，院外市場節(jié)奏變化相對較快，較多中小藥企在藥品實際需求、價格維護(hù)、放量節(jié)奏及集采產(chǎn)品院外定價等維度面臨較多挑戰(zhàn)及困難。我們認(rèn)為，頭部藥店企業(yè)及部分擁有藥店銷售數(shù)據(jù)的數(shù)字化企業(yè)（如中康科技等）能敏銳了解市場需求變化，且具有較多全國性、特定地區(qū)銷售數(shù)據(jù)，能面向工業(yè)企業(yè)反向輸出部分銷售解決方案，加速產(chǎn)品放量。

行業(yè)溫和恢復(fù)，聚焦優(yōu)質(zhì)頭部企業(yè)

長期增長邏輯不變，看好25年行業(yè)溫和恢復(fù)。我們認(rèn)為，長期來看，行業(yè)處方外流、集中度提升邏輯不變。短期來看，2024年，受比價、醫(yī)保飛檢等因素影響，藥店上市公司前期股價反應(yīng)較為充分，現(xiàn)階段藥店板塊股價亦有回升，展望25年，我們認(rèn)為行業(yè)邊際改善趨勢明顯，25年行業(yè)有望溫和恢復(fù)。

聚焦優(yōu)質(zhì)頭部企業(yè)，持續(xù)催化估值提升。1）益豐藥房：專業(yè)化優(yōu)勢明顯，經(jīng)營韌性較強(qiáng)；2）一心堂：多元化優(yōu)勢明顯，試點成果顯現(xiàn)；3）大參林：費(fèi)用管控持續(xù)推進(jìn)，逐步探索多元化轉(zhuǎn)型；4）老百姓：數(shù)字化能力較強(qiáng)，專業(yè)服務(wù)優(yōu)勢明顯；5）健之佳：

聚焦大健康品類，開展多元化轉(zhuǎn)型。

風(fēng)險提示：醫(yī)保政策趨嚴(yán)、門店擴(kuò)張進(jìn)度低于預(yù)期、門店盈利能力下降、處方外流進(jìn)度低于預(yù)期、商譽(yù)減值計提

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