藥店行業(yè)新業(yè)態(tài)系列一：千店千面 開啟差異化發(fā)展路線

核心觀點

藥店轉型勢在必行。近年來，經濟環(huán)境、行業(yè)政策、人群消費習慣持續(xù)改變，頭部藥店積極適應相關變化，站在中長期維度來看，傳統(tǒng)藥店業(yè)態(tài)或將面臨較多發(fā)展痛點，差異化轉型勢在必行。

我們認為，中國藥店可能分化為專業(yè)化藥店及多元化藥店兩類：1）專業(yè)化藥店本質在于滿足院內流出人群專業(yè)化用藥需求，例如門診統(tǒng)籌藥店、雙通道藥店、商保藥店、院內藥房承接、專科藥店等；2）多元化藥店本質在于滿足人群日常健康需求，例如藥妝店、母嬰店、寵物店、運動門店、便利門店、體驗門店、適老化門店、熱點商品門店等。

行業(yè)溫和恢復，聚焦優(yōu)質頭部企業(yè)。轉型有望催化估值提升，我們持續(xù)看好益豐藥房、一心堂、大參林、老百姓、健之佳。

謀篇布局，藥店行業(yè)轉型勢在必行

我們認為，近年來，經濟環(huán)境、行業(yè)政策、人群消費習慣持續(xù)改變，頭部藥店積極適應相關變化，站在中長期維度來看，傳統(tǒng)藥店業(yè)態(tài)或將面臨較多發(fā)展痛點：1）行業(yè)規(guī)模增速放緩，門店數量達到高位；2）多因素影響，亟需布局年輕群體；3）醫(yī)?？刭M趨勢明顯，醫(yī)保藥品銷售盈利性或將削弱。因此，藥店行業(yè)亟需破局同質化發(fā)展，差異化轉型勢在必行。

對標日本：醫(yī)藥分家逐步推進，多元業(yè)態(tài)獲取額外增量 日本醫(yī)藥零售行業(yè)：醫(yī)藥分家逐步推進，藥店企業(yè)差異化發(fā)展。受益于政策支持，日本處方外流率從1989年的11.3%提升至2023年的80%左右，院外用藥占比持續(xù)提升。日本藥店企業(yè)銷售品類主要有健康護理（藥品+配藥）、化妝品、日雜、食品等四大類，其中各藥店依據自身不同稟賦及門店位置，發(fā)展方向有所不同，如Welcia、松本清聚焦專業(yè)化的藥品、配藥及化妝品品類；河內藥品、藥王堂則擴大賣場面積，以便利商品銷售為主；衫控股則將重心放在配藥處方上，強化外配處方服務能力；但各家公司并非從事單一業(yè)務，其往往存在多元化業(yè)務結構。

千店千面，差異化發(fā)展重構中國藥店生態(tài)。我們認為，現階段的中國經濟環(huán)境與日本過往情況較為類似，均處于醫(yī)藥分離階段，且藥店尋求轉型升級，因此，后續(xù)中國藥店可能分化為專業(yè)化藥店及多元化藥店兩類：1）專業(yè)化藥店本質在于滿足院內流出人群專業(yè)化用藥需求，并為專業(yè)化產品提供放量渠道；2）多元化藥店本質在于滿足人群日常健康需求，并持續(xù)引入具有協(xié)同效應的多元化非藥產品組合；在此過程中，藥店的渠道屬性有望進一步加強，同時藥店通過數字化轉型及高價值服務嵌入，客流及數據價值或將進一步提升，實現從傳統(tǒng)零售業(yè)態(tài)向更高價值的服務業(yè)態(tài)的轉型升級。

專業(yè)化轉型：擁抱醫(yī)保、商保，聚焦專業(yè)能力建設 專業(yè)化藥店：響應政策導向，積極承接處方外流。我們認為規(guī)范藥店銷售行為仍將是短期政策重心，待行業(yè)逐步規(guī)范后，線上電子處方疊加線下門診統(tǒng)籌政策有望加速落地，藥店渠道仍將是處方外流承接主渠道，專業(yè)化藥店或將進入加速發(fā)展階段。

門診統(tǒng)籌藥店：提升統(tǒng)籌資金利用率，加速承接處方外流。統(tǒng)籌門店銷售品類以處方藥為主，其毛利率相對較低，但客流量及交易頻次相對較高，整體凈利率有望保持合理水平。后續(xù)需要關注各地門診統(tǒng)籌政策對于互聯網醫(yī)院處方的接受程度以及電子處方流轉平臺落地情況。

雙通道助力處方外流，持續(xù)加速院外市場擴容。我們認為，由于醫(yī)院存在藥占比考核、采購限制等原因，無法即使配備部分高價醫(yī)保談判藥品，因此雙通道政策的推進在本質上引導患者流向零售藥店，提升藥品的可及性?，F階段頭部企業(yè)均在布局雙通道藥店，資質數量持續(xù)提升，但核心需要關注處方外流平臺對接落地情況及優(yōu)勢品種獲取情況。

未來方向一：擁抱商保，獲取新增長極。我們認為，目前增速較快的團險、百萬醫(yī)療及惠民保模式均會由藥店開展藥品賠付，且品種往往聚焦于特藥、創(chuàng)新藥等，與現有藥店業(yè)態(tài)中的院邊店、DTP藥店、雙通道門店具有較強的擬合度，后續(xù)轉型升級難度較低，商保門店業(yè)態(tài)有望加速落地。

未來方向二：關注政策變化，承接院內門診藥房轉出。2017年，國務院明確提出具備條件的地區(qū)可探索將門診藥房從醫(yī)療機構剝離，但現階段進度相對較慢。我們認為，后續(xù)需要進一步關注醫(yī)院利益補償模式及政策力度變化，改善后或將出現院外藥店托管院內門診藥房亦或是直接承接院內門診藥房轉出等多業(yè)態(tài)，且該部分業(yè)態(tài)與醫(yī)院關系更為密切，后續(xù)有望成為處方外流主要渠道。

未來方向三：聚焦特定群體，打造?？萍疤厥饧膊∷幏俊Ｎ覀冋J為，隨著老齡化逐步加深以及慢病人群逐步年輕化，慢病人群數量或將繼續(xù)增加，藥店需要聚焦特定疾病，將某個治療領域的產品線、專業(yè)服務、體驗、跟蹤做到極致。后續(xù)需要關注處方外流進程，同時藥店渠道亦要做好供應鏈、產品、服務等系列配套措施，如此才能發(fā)揮其專業(yè)化優(yōu)勢。

多元化轉型：千店千面，打造藥店健康養(yǎng)護理念 數字化為基，聚焦品類革新。我們認為，現階段頭部藥店門店數量均已突破萬家，由于布局地區(qū)、周邊消費環(huán)境、主要客戶人群、門店屬性等多因素，各個門店可能存在不同的改造方向，但轉型理念較為一致，即并非只有購藥才能進入藥店，在這期間，需要頭部藥店積極推進數字化建設，以數字化手段對每一家藥店進行分級分類，并針對特定人群制定特定產品體系、改造路徑及陳列方式等，進而既確保專業(yè)藥事服務根基，又能深度契合區(qū)域消費特征，構建藥店健康養(yǎng)護理念。

改造成本相對較低，改造方向較為多元。我們認為，多元化改造并不需要減少藥品sku數量，僅需要將原有的多列陳列改為單列陳列，然后利用節(jié)約的空間陳列新的多元化品類，改造成本相對較低。此外，由于陳列商品重心變化，門店可轉化為藥妝店、母嬰店、寵物店、運動門店、便利門店、體驗門店、適老化門店、熱點商品門店等多類型。

數字化賦能：聚焦已有優(yōu)勢，拓寬服務群體

充分利用數據優(yōu)勢，拓寬業(yè)務范圍?，F階段，由于集采、比價、藥店行業(yè)出清等多因素影響，院外市場節(jié)奏變化相對較快，較多中小藥企在藥品實際需求、價格維護、放量節(jié)奏及集采產品院外定價等維度面臨較多挑戰(zhàn)及困難。我們認為，頭部藥店企業(yè)及部分擁有藥店銷售數據的數字化企業(yè)（如中康科技等）能敏銳了解市場需求變化，且具有較多全國性、特定地區(qū)銷售數據，能面向工業(yè)企業(yè)反向輸出部分銷售解決方案，加速產品放量。

行業(yè)溫和恢復，聚焦優(yōu)質頭部企業(yè)

長期增長邏輯不變，看好25年行業(yè)溫和恢復。我們認為，長期來看，行業(yè)處方外流、集中度提升邏輯不變。短期來看，2024年，受比價、醫(yī)保飛檢等因素影響，藥店上市公司前期股價反應較為充分，現階段藥店板塊股價亦有回升，展望25年，我們認為行業(yè)邊際改善趨勢明顯，25年行業(yè)有望溫和恢復。

聚焦優(yōu)質頭部企業(yè)，持續(xù)催化估值提升。1）益豐藥房：專業(yè)化優(yōu)勢明顯，經營韌性較強；2）一心堂：多元化優(yōu)勢明顯，試點成果顯現；3）大參林：費用管控持續(xù)推進，逐步探索多元化轉型；4）老百姓：數字化能力較強，專業(yè)服務優(yōu)勢明顯；5）健之佳：

聚焦大健康品類，開展多元化轉型。

風險提示：醫(yī)保政策趨嚴、門店擴張進度低于預期、門店盈利能力下降、處方外流進度低于預期、商譽減值計提

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轉自中信建投證券股份有限公司 研究員：賀菊穎/劉若飛/沈興熙/袁全