醫(yī)美行業(yè)：醫(yī)美填充針劑 從發(fā)展路徑和生命周期看投資機會

投資摘要：

填充針劑產(chǎn)品作為非手術類醫(yī)美項目，需求旺盛、商業(yè)模式高效，是醫(yī)美行業(yè)的高景氣賽道。近年來我國填充針劑材料不斷豐富，本土廠商紛紛入局，行業(yè)規(guī)模和格局都在發(fā)生變化，引發(fā)市場高度關注。本篇報告我們聚焦醫(yī)美填充針劑市場，試圖解決以下三個主要問題：

1、醫(yī)美填充針劑市場空間幾何？

顏值經(jīng)濟崛起，醫(yī)美填充針劑作為非手術類醫(yī)美的重要分支，有望快速擴容。2019 年韓國/美國/日本/中國大陸醫(yī)美滲透率分別為20.5%/ 16.6%/ 11%/ 3.6%，我國醫(yī)美滲透率有較大提升空間，醫(yī)美市場將持續(xù)快速擴容。其中非手術類醫(yī)美價格低、安全性高、恢復快，其商業(yè)模式具有標準化復制性強、產(chǎn)品外延性廣、審批壁壘高、消費黏性和現(xiàn)金流穩(wěn)定性強等優(yōu)點，未來有望獲得更高的市場空間和增速。填充針劑作為非手術類醫(yī)美的重要分支，較設備類的初始投資更低，且產(chǎn)品國產(chǎn)化率較高，本土廠商的管線布局豐富、研發(fā)推新更活躍，疊加消費者對年輕飽滿的審美追求、審批端的放開和新材料的差異化功效，未來增長動能強勁。預計2020-2025 年填充針劑終端市場規(guī)模有望由221 億增長至636 億，CAGR5 達21%。

2、2021 年以來新型填充材料技術不斷突破、獲批產(chǎn)品逐漸豐富，當前由玻尿酸主導的填充針劑市場未來將如何演進？

復盤全球及我國醫(yī)美填充材料發(fā)展歷程，整體上都經(jīng)歷了“奧美定-膠原蛋白-玻尿酸-再生類”的迭代路徑，體現(xiàn)了醫(yī)美填充材料向“更安全、更長效、更自然，更具價格優(yōu)勢”方向不斷升級的發(fā)展趨勢，在此趨勢下，未來我國醫(yī)美填充針劑市場有望形成以玻尿酸為主體，膠原蛋白、再生材料差異化發(fā)展的格局。其中，玻尿酸：主流地位仍穩(wěn)固，高端產(chǎn)品或部分被再生針劑分流，若重組膠原技術突破則或對局部適應癥產(chǎn)品造成分流，但整體預計仍可保持六成至七成份額，疊加填充市場整體擴容下，玻尿酸針劑規(guī)模仍將保持快速增長趨勢。再生材料：自然、長效、安全、可量產(chǎn)的新型填充材料，未來有望占填充針劑市場約兩成份額，擴容至100+億元。重組膠原蛋白：在支撐性得到驗證前，在終端作為填充劑的使用場景有限，或主要用于膚質改善性需求，如水光類項目，對原有填充針劑市場的擠出效應不強；若空間結構技術突破，支撐性得到驗證，則有望占填充針劑市場近兩成份額，對應終端銷售額可達100 億，對動物膠原形成大幅替代，并進一步擠占部分玻尿酸市場份額。

動物源膠原蛋白：若重組膠原支撐性有限，則將憑借自然度優(yōu)勢在眼下等局部適應癥占據(jù)一定市場份額，產(chǎn)能限制下未來終端銷售額可達30-40 億元；若重組膠原支撐性得到驗證，則將被被重組膠原嚴重擠出，規(guī)模大幅萎縮。整體來看，若重組膠原支撐性較弱，則2025 我國玻尿酸/再生材料/動物源膠原蛋白/重組膠原蛋白終端銷售額分別有望達到391/112/40/50 億元，占比分別70%/20%/7%/3%；若重組膠原支撐性得到驗證，則2025 我國玻尿酸/再生材料/動物源膠原蛋白/重組膠原蛋白終端銷售額分別有望達到335/112/10/100 億元，占比分別60%/20%/2%/18%。

3、不同材料目前處于哪一成長階段，呈現(xiàn)怎樣的發(fā)展特點，對應關注哪些投資要點？

玻尿酸處于成長后期，看好差異化適應癥的細分市場快速增長，以及品牌效應下頭部廠商集中度提升；再生針劑處于成長前期，看好市場整體擴容放量，以及產(chǎn)品銷售表現(xiàn)或將逐漸分化，功效好、培訓廣、渠道強的產(chǎn)品有望率先占領消費者心智和市場份額；重組膠原蛋白處于導入期，看好重組膠原蛋白憑借低免疫原性和高量產(chǎn)性實現(xiàn)市場快速擴容，關注已獲批重組膠原產(chǎn)品的市場認可度和在研產(chǎn)品的審批進展，以及相關廠商在關鍵領域的技術突破；動物源膠原蛋白本身處于成長階段，關注產(chǎn)能釋放和新建進展，未來或由于重組膠原擠出進入衰退階段，關注僅在動物源膠原蛋白領域進行單一布局的廠商的銷售額下滑風險。

投資策略：我國醫(yī)美填充針劑市場將快速擴容，并有望形成以玻尿酸為主體，膠原蛋白、再生材料差異化發(fā)展的格局?？春?emsp; 中游生產(chǎn)商圍繞消費者求美需求進行集團化布局，通過內部研發(fā)或外延并購對玻尿酸、再生針劑、膠原蛋白等品類進行多產(chǎn)品、矩陣化覆蓋。關注研發(fā)實力強、渠道建設完善、獲批及在研產(chǎn)品管線豐富的中游生產(chǎn)商，如愛美客、華熙生物、巨子生物、華東醫(yī)藥、四環(huán)醫(yī)藥、昊海生科、錦波生物等有望受益。

風險提示：行業(yè)政策出現(xiàn)重大變化、疫情反復影響需求、競爭格局惡化、重大安全風險事件。

知前沿，問智研。智研咨詢是中國一流產(chǎn)業(yè)咨詢機構，十數(shù)年持續(xù)深耕產(chǎn)業(yè)研究領域，提供深度產(chǎn)業(yè)研究報告、商業(yè)計劃書、可行性研究報告及定制服務等一站式產(chǎn)業(yè)咨詢服務。專業(yè)的角度、品質化的服務、敏銳的市場洞察力，專注于提供完善的產(chǎn)業(yè)解決方案，為您的投資決策賦能。

轉自東興證券股份有限公司 研究員：劉田田/劉雪晴