2019年白酒保持領(lǐng)漲優(yōu)勢(shì)，預(yù)計(jì)2020年高端白酒銷量至少將達(dá)6.8萬(wàn)噸[圖]

    （一）白酒市場(chǎng)現(xiàn)狀分析

    1.凈利率仍有上行空間

    本輪白酒復(fù)蘇從2015年開始，經(jīng)歷過行業(yè)需求泡沫和價(jià)格泡沫被戳破、渠道庫(kù)存陸續(xù)出清、需求結(jié)構(gòu)調(diào)整后，絕大多數(shù)上市白酒企業(yè)收入在2015年停止下滑并逐級(jí)改善。

    白酒企業(yè)漲價(jià)主要來自于需求端的拉動(dòng)，而釀酒成本相對(duì)比較固定，所以漲價(jià)對(duì)于利潤(rùn)貢獻(xiàn)比較明顯。2017年以后，主流白酒公司收入超過10%，利潤(rùn)超過20%，并且逐季加速。

飛天茅臺(tái)、五糧液普五（右軸）批價(jià)一路走高

數(shù)據(jù)來源：公共資料整理

    相關(guān)報(bào)告：智研咨詢發(fā)布的《2019-2025年中國(guó)高檔白酒產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)及未來前景預(yù)測(cè)報(bào)告》

主流白酒公司收入增速（%）

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    對(duì)比主流白酒公司2012年和2018年凈利率水平，當(dāng)前大部分白酒企業(yè)凈利率水平還未達(dá)到2012年的凈利率水平，對(duì)比2012年，目前行業(yè)庫(kù)存整體良性，高端白酒價(jià)格還有上行空間，隨著白酒價(jià)格繼續(xù)緩慢上行，凈利率水平有望進(jìn)一步提升，可以支持企業(yè)在收入逐漸放緩后，利潤(rùn)仍保持較高增速。

主流白酒公司凈利率對(duì)比（%）

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    2.庫(kù)存周期對(duì)價(jià)格干擾減弱

    如果將上市公司存貨簡(jiǎn)單的看作是產(chǎn)成品存貨（忽略原材料采購(gòu)在存貨中的影響），本輪食品加工板塊的庫(kù)存周期是從2016年6月開始補(bǔ)庫(kù)存，2017年年中后行業(yè)進(jìn)入去庫(kù)存至2018年2季度結(jié)束，隨后行業(yè)又進(jìn)入補(bǔ)庫(kù)存階段。這輪庫(kù)存周期經(jīng)歷2年左右時(shí)間，跟之前庫(kù)存周期時(shí)間長(zhǎng)度大體一致。但是從白酒庫(kù)存來看，2015年Q1庫(kù)存見底后，2015Q3庫(kù)存就觸頂回落，一直到2016Q3見底，之后庫(kù)存小幅增加，并沒有出現(xiàn)明顯的庫(kù)存周期。這主要與白酒企業(yè)近兩年加強(qiáng)終端庫(kù)存管控有很大的關(guān)系。

食品加工板塊存貨同比走勢(shì)（%）

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白酒板塊存貨同比走勢(shì)（%）

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    3.密集提價(jià)或持續(xù)

    通過過去兩年白酒行業(yè)擠壓式發(fā)展，消費(fèi)向名酒和高端酒集中的趨勢(shì)推動(dòng)高端酒價(jià)格上行，次高端酒利用行業(yè)景氣趨勢(shì)提價(jià)來改善渠道和終端利潤(rùn)，目前茅臺(tái)跟五糧液批價(jià)價(jià)差仍有1000元，其他次高端酒價(jià)差也非常明顯，白酒消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)明朗，且消費(fèi)向高端名酒集中，提價(jià)仍有較大空間，名酒提價(jià)或成為持續(xù)性的趨勢(shì)。

    4.板塊景氣邏輯延續(xù)

    2019H1食品飲料板塊漲幅40.88%，位居所有一級(jí)子行業(yè)第二位。細(xì)分來看，白酒板塊漲幅達(dá)74.7%，是食品飲料板塊的領(lǐng)漲行業(yè)。年初以來白酒板塊上漲主要有兩個(gè)推動(dòng)力：一是春節(jié)后茅臺(tái)價(jià)格保持堅(jiān)挺扭轉(zhuǎn)大家悲觀預(yù)期，同時(shí)北上資金增配白酒帶來資金推動(dòng)；二是糖酒會(huì)后，白酒企業(yè)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，五糧液持續(xù)提價(jià)強(qiáng)化市場(chǎng)對(duì)于白酒景氣的判斷。

白酒板塊漲幅靠前

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    雖然上半年TC超預(yù)期持續(xù)大幅下降，刷新9年以來最低。但是一直被消費(fèi)低迷和宏觀預(yù)期悲觀拖累。近期消費(fèi)進(jìn)入淡季，去庫(kù)預(yù)計(jì)也將放緩。銅價(jià)上漲寄托宏觀情緒改善、冶煉廠被迫限產(chǎn)或者推遲投產(chǎn)。廢銅供應(yīng)緊張，持續(xù)較窄的精廢價(jià)差對(duì)銅價(jià)有較強(qiáng)支撐。

    二、從白酒公司層面觀察量?jī)r(jià)

    高端酒方面，高端酒在深度調(diào)整階段便已進(jìn)入價(jià)格主導(dǎo)階段，本輪景氣周期價(jià)格對(duì)收入貢獻(xiàn)遠(yuǎn)高于銷量；次高端酒方面，次高端整體節(jié)奏與行業(yè)相同，本輪景氣周期價(jià)格平均增速僅次于高端酒；區(qū)域龍頭方面，行業(yè)深度調(diào)整期間業(yè)績(jī)主要驅(qū)動(dòng)力為銷量，本景氣周期受價(jià)格影響因素較大；三四線酒方面，由于三四線酒多為低端酒，仍以擴(kuò)產(chǎn)能放量為主。集中度方面，高端酒集中度提升幅度最大，高端酒收入占規(guī)模以上酒企比從12年的14.3%提升至18年的23.1%。

    1.高端酒品牌力強(qiáng)

    高端酒格局清晰，銷量占比有望持續(xù)提升。相較于中高端及三四線酒，高端酒格局最為清晰。由于高端酒的社交、禮品、收藏屬性更強(qiáng)，與經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)度較大，在經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度快、商務(wù)活動(dòng)活躍，高端白酒銷量有望不斷提升。

高端酒主要品牌銷量一覽

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    2.高端酒需求真實(shí)、旺盛

    高端酒具有更高的需求收入彈性以及更低的需求價(jià)格彈性。目前高端酒的需求真實(shí)且旺盛。在比較了13-18年與16-18年需求收入彈性后發(fā)現(xiàn)高端酒需求較為真實(shí)，受收入影響不大。

16-18年高端酒的需求收入彈性為1.2，高端酒需求真實(shí)、旺盛

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人均可支配收入及同比增速

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    3.2020年銷量至少將達(dá)6.8萬(wàn)噸

    高端酒受益于消費(fèi)升級(jí)、人均可支配收入提升、高端酒需求增長(zhǎng)迅速，高端酒品牌價(jià)值及產(chǎn)品價(jià)格仍將不斷提升，預(yù)計(jì)19年高端酒均價(jià)增速將明顯高于銷量增速，同時(shí)有望繼續(xù)延續(xù)量?jī)r(jià)齊升態(tài)勢(shì)。

    三、食品飲料行業(yè)行情分析

    白酒行情驅(qū)動(dòng)食品飲料漲幅領(lǐng)先滬深300。2019年年初至今，食品飲料行業(yè)指數(shù)相對(duì)滬深300指數(shù)有31%的超額收益，其中白酒指數(shù)的超額收益達(dá)49%。今年行業(yè)升級(jí)趨勢(shì)進(jìn)一步延續(xù)，同時(shí)分化也進(jìn)一步加劇。

食品飲料行業(yè)指數(shù)、白酒指數(shù)對(duì)比滬深300（以2018年末收盤價(jià)為“100%”）

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    食品飲料板塊2019年漲幅第一。對(duì)比全行業(yè)，食品飲料年初至今漲幅達(dá)到59.58%，領(lǐng)漲于各行業(yè)板塊，在年初至今消費(fèi)類數(shù)據(jù)持續(xù)向好的背景下，大眾食品需求相對(duì)剛性，需求增長(zhǎng)良性，白酒中名優(yōu)酒企也存在價(jià)格企穩(wěn)回升、庫(kù)存下降的積極變化，基本面有較好支撐，因而驅(qū)動(dòng)了食品飲料板塊的股價(jià)上漲。

各行業(yè)2019年以來漲跌幅對(duì)比

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