2020年石油石化行業(yè)市場展望分析：煉化一體化、PTA、滌綸長絲盈利能力靜待需求改善[圖]

    1、美油增產放緩，地緣暫被壓制

    國際油價在經歷了2018年末制裁預期落空與經濟放緩的雙重打擊后，于2019年上半年獲得了緩慢的復蘇，價格回歸至65美元/桶（WTI價格），隨后又于4月末開始震蕩下行，一路跌至55美元/桶的煤制油盈虧平衡點之下，經歷了沙特油田襲擊的劇烈波動后目前在55美元/桶附近震蕩。

    （1）美油增產及OPEC+減產的供應端因素

    2018年美國貢獻了全球石油產量增量——220萬桶/日中的絕大部分，這一數字打破了歷史上單一國家的年產量增長記錄。自2018年末的下跌開始，2019年原油價格同比下跌超過10%后，美企在石油領域的支出顯著降低，采礦業(yè)的私人投資已經連續(xù)五個季度下降。從10月第一周至11月，美油產量連續(xù)5周停滯在1260萬桶/日的水平，因美油價格連續(xù)兩周位于56美元/桶以上而導致產量反彈20萬桶/日，同時美國國內的石油鉆機數仍在不斷下降——5周銳減26座，短期很難再保持2018年那樣的快速增長趨勢。

美國原油產量（千桶/日）

數據來源：公共資料整理

    相關報告：智研咨詢發(fā)布的《2019-2025年中國石油石化行業(yè)市場全景評估及發(fā)展趨勢預測研究報告》

美國油井、氣井、混合井數（口）

數據來源：公共資料整理

    預測2021年，美國將面臨頁巖油產量增速大幅下降的局面——從2018年增加近200萬桶/日到2021年的幾乎零增長。美國頁巖油日產量在2020年僅會增加44萬桶，增幅到后面還將進一步下降，其主要原因在于2019年以來油價大部分時間低迷的情況下，債務推動的頁巖行業(yè)增長模式正受到越來越多的質疑——WTI原油價格持續(xù)在各家頁巖油生產商的盈虧平衡區(qū)間內震蕩，債務償還對美油生產商尤其是資金較緊張的中小企業(yè)來說正成為他們不得不優(yōu)先考慮的一個要素，投資者渴望收回投資從而對生產商的資本支出施加了極大的壓力。

    對生產商有利的一面是曾經限制美油出口的瓶頸正被逐步破除。三季度迎來新管道投用后Brent、WTI間價差已顯著縮窄，目前維持在5.5美元/桶附近，下一步隨著更多管道的投用以及遠期港口等基礎設施的完善，美油將具備進一步擴大出口規(guī)模的物理條件。在美油平穩(wěn)增產預期下，屆時價差將再次同步縮窄，WTI價格將得到部分支撐。

    （2）全球宏觀經濟因素

    全球經濟增速放緩造成原油需求增量的下行，是影響供需平衡與市場預期的重要一環(huán)，主導了此前的油價下行。從有全球經濟“金絲雀”之稱的韓國GDP萎縮開始，一步步發(fā)展至中、歐、美PMI的下行，再到美債利率倒掛，宏觀經濟于2019年的下行預期日漸強烈，加上美國與中國等多國間貿易摩擦、英國脫歐等可能進一步拖累全球經濟，令原油需求進一步下行。

    與去年相比，IMF、世界銀行、OECD以及OPEC等全球主要機構均下調了2019、2020年全球GDP預測值。最新IMF的預測將2019年世界經濟增速較今年7月份預測值又下調了0.2個百分點至3%，將2020年預測值下調0.1個百分點至3.4%。

全球GDP增長情況及預測（%）

數據來源：公共資料整理

    預測影響原油需求增長的主要是中、美、印、歐四大經濟體，2019年四季度集體增長之后，2020年一季度除印度基本不變外，其余將呈現明顯的環(huán)比下降，隨后需求增量將復蘇并維持在中樞位置。

原油需求增長與增速（百萬桶/日，%）

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    隨著2016～2018年原油供需平衡差的修復以及庫存的逐步降低，油價觸底反彈并一路上行。2018年末由于伊朗制裁預期油價一路上行，在經濟放緩的征兆出現后，疊加落地的制裁措施不及預期，原油供需平衡差大幅提升，10月起油價單邊下行。在OPEC+提升減產率的努力下，OECD庫存與美國原油庫存自2019年1月起呈降低趨勢，油價才得以緩慢復蘇，然而在5月宏觀經濟指標惡化以及庫存的再次提升下轉為下行，當前原油供需平衡差已連續(xù)2季度為負，但市場對需求的擔憂始終縈繞，油價在地緣政治與供應端預期的作用下于平衡點附近震蕩。

國際油價（美元/桶）與庫存（百萬桶）

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油價（美元/桶）與供需平衡差（百萬桶）

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    中短期來看，隨著進入冬季這一傳統(tǒng)能源需求旺季，季節(jié)性需求或有環(huán)比改善，疊加價格低迷對美油產量提升的壓制以及OPEC+對減產的維持，全球原油供需平衡差或持續(xù)為負，對價格構成支撐。若供給端呈現緊平衡，地緣政治因素的風吹草動將再次令原油價格出現階段上行與大幅波動，并且從短期影響因素轉化為長期影響因素的風險亦不可忽略。

    從中長期的視角看，度過今冬旺季后，2020年及往后的需求或總體修復但仍存疑問。一方面，當下降息等豐富的手段支撐了全球尤其是美國經濟的增速，但其操作空間正越來越有限，市場對需求的憂慮始終是油價上行的天花板；另一方面，美油產量長期增長將是高概率事件，雖然在當前油價下其增長速度受到抑制，但其趨勢未發(fā)生改變，并且OPEC+以外的非美國家也存在增產可能，這將對沖OPEC+作出的減產努力。OPEC+的減產措施目前被動跟隨全球供給量的增長，且內部分裂隱憂常存，對財政平衡的顧慮令其難以對美油生產進行實質性的打壓，反之OPEC+的減產效果則會持續(xù)承受美油增產的沖擊。

    2、市場化改革帶來天然氣產業(yè)鏈價值再分配

    （1）全球天然氣價格底部

    天然氣存在于地下巖石儲集層中，主要成分為烷烴，其中絕大多數為甲烷。無色無味無毒，可作為清潔優(yōu)質的燃料和化工原料。天然氣燃燒熱值可達8500卡每立方米，其每單位熱值排放污染物明顯低于石油和煤炭，其中二氧化碳排放量是煤炭的59%，燃料油的72%。

天然氣與可再生能源增量巨大

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    預計2035年前全球天然氣消費需求將以年均1.6%的速度增長，至2035年，天然氣占一次能源消費比例接近25%。天然氣將超過煤炭，成為僅次于石油的第二大一次能源。并且和石油不同的是，我國天然氣稅費增值稅經過多次下調，已降至10%，其它國家基本上實施類似稅收政策，即鼓勵天然氣抑制石油煤炭。

全球天然氣價格（美元/百萬英熱）處于歷史底部

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    （2）我國天然氣市場化改革提速

    政府價格管制下，長期以來我國上游企業(yè)供氣成本倒掛，尤其體現在居民門站價格大幅低于上游企業(yè)平均供氣成本。2018年門站價格雙軌制的取消終于落地，成為我國天然氣機制市場化的重要一步。

    2018年管道氣進口均價約為1.504元/立方米（新疆入境價格1.3-1.4元/方，運至消費地需加上0.4~0.6元/方的管輸成本），LNG進口均價約為2.123元/立方米。對比全國平均1.4元/方的居民門站價格，可見上游供氣企業(yè)壓力之大。

    門站價格的整體上調以及輸氣調峰機制的逐步完善，給上游企業(yè)帶來市場糾正、盈利修復的機會，讓供氣企業(yè)在冬季積極保障供應的同時，不承擔過多虧損。

LNG進口平均單價（美元/噸）

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產、進、消及對外依存度（億方、%）

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2017年以來天然氣重要政策文件時間文件主要

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    3、煉化一體化、PTA、滌綸長絲盈利能力靜待需求改善

    資產、負債的同步大幅提升與負債率創(chuàng)歷史新高表明石油石化行業(yè)擴張意愿仍處高點。行業(yè)存貨周轉率連續(xù)五個季度的同比提升給予了行業(yè)更多的信心。不過從2019年三季度數據看，除油服外其余子板塊經營性現金流的下滑與ROE/ROA的同比下滑都表明行業(yè)出現疲軟跡象。從石化行業(yè)部分產品近期開工率情況來看大部分產品開工率仍處于80%以下，并且中樞出現下移，滌綸長絲、聚酯切片、PTA產業(yè)鏈表現搶眼，這幾種產品一度都接近乃至超過90%的開工率，近期雖有回落但仍處于景氣區(qū)間；苯乙烯與煉油也有較好的表現。然而由于中美貿易存在的不確定性以及紡服行業(yè)本身持續(xù)的產業(yè)轉移，PTA產業(yè)鏈仍然籠罩著下游需求不振的陰影。民營大煉化年內的集中投產疊加國營巨頭一體化需求帶來的擴產，煉化產能過剩已成定局，通過加大產品出口可消化部分產能，但市場競爭強度加大趨勢短期不會改變。

石油石化行業(yè)部分產品開工率情況（%）

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    （1）成品油市場價-原油價差有所修復

    以成品油發(fā)改委最高零售指導價、OPEC一攬子原油價格、中石化煉油汽柴比、汽柴油產量占比為權重，計算汽柴油與原油價差，數據顯示高油價下價差較小、而自2014年原油價格下探以來，汽柴油-原油價差中樞上移，主要和政策調節(jié)、油品升級加價有關。

成品油最高零售價-原油價差（元/噸）

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成品油市場價-原油價差（元/噸）

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    以華東地區(qū)成品油平均市場價、OPEC一攬子原油價格、中石化煉油汽柴比、汽柴油產量占比為權重，計算汽柴油與原油價差，成品油市場價-原油價差自2016年以來低于前期水平，主要原因是進口原油雙權開放導致國內市場成品油供應過剩。2018年Q3后原油價格大幅提升，價差也跟隨走高，一度超過800元/噸，后續(xù)隨著年中原油上漲與競爭加劇而快速回落，價差一度下行至100元/噸以下，目前隨著原油價格的走弱已經修復至300元/噸的三年均值附近。

國內成品油出口維持增長（萬噸，%）

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    國內成品油2018年出口量維持高位，增速總體持平，2019年1～9月增速依然呈現分化，柴油出口加速，汽油則有所下滑，但相比上半年分化趨勢收窄。亞洲成品油市場競爭進一步加劇，煉油利潤總體跟隨原油價格波動，因需求端疲軟，較前期有較大下滑，目前部分修復。此外，與國際成品油價格相比，此前國內汽油市場價較低，或為出口增速回落疊加國內產能過剩，加劇國內市場競爭所致，2019年以來國際國內價差呈擴大趨勢；柴油則因出口提升抵消了部分產能的增長而與國外價格變化基本一致。未來在成品油擴大出口及IMO新規(guī)制造出的低硫燃油缺口影響下，國內產能壓力或將得到部分緩解。

汽油國內、出口以及海外價格（美元/桶）

數據來源：公共資料整理

柴油國內、出口以及海外價格（美元/桶）

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    （2）需求下滑，滌綸長絲景氣回落

    從聚酯市場的角度看，近期對冬季面料采購接近尾聲，隨著氣溫走低，部分秋冬產品產銷好于前期，整體有所回暖，但下游織造企業(yè)對后市預期仍然偏謹慎，面對滌綸長絲工廠出貨心態(tài)下的優(yōu)惠促銷，部分下游廠商低價適當買入，但采購主要以滿足剛需為主。此外，上游原料方面，MEG因煤制負荷提升與新增產能投產，供應壓力增大，PTA上游PX、原油價格均處于低位，加上新產能投放，原料端成本支撐均不足。預計后續(xù)聚酯降價促銷、降負運行的趨勢將維持一段時間并緩慢修復。

    主要是曾經給予支撐的內需出現下滑疊加出口關稅的影響：滌綸長絲下游國內消費2018年依然保持增長，但進入2019年后，增速顯著放緩。全球宏觀經濟增速放緩的預期基本已被市場接受，多個組織下調了全球GDP預測值，這一方面包含了全球新興市場與發(fā)達經濟體本身增速的見頂，另一方面，主要受到中美貿易爭端為標志的貿易保護主義反全球化的影響。受貿易爭端的影響，國內紡織服裝、服飾業(yè)出口年初先升后降。此外，經過2018年的產能擴張的大幅提速，2019年計劃擴產速度雖有所放緩，但在表觀消費增速方面仍存在壓力，下游紡紗印染等行業(yè)的廠商需求目前尚無明顯改善。

紡服零售及出口累計同比數據（%）

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滌綸長絲產能及增速（萬噸，%）

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