2019年三季度中國證券行業(yè)營收現(xiàn)狀、發(fā)展趨勢及細(xì)分行業(yè)發(fā)展情況[圖]

    一、行業(yè)營收現(xiàn)狀

    市場嗅覺敏銳，政策敏感度高：1）券商板塊具有市場指數(shù)領(lǐng)先的特性，具體表現(xiàn)為領(lǐng)漲領(lǐng)跌，是市場重要的風(fēng)向標(biāo)；2）券商板塊對政策具有較高敏感性，今年以來整體政策向好，科創(chuàng)板超預(yù)期推進，兩融、并購重組等松綁，高層多次表態(tài)資本市場充滿韌性，推出“深改12條”等，復(fù)盤全年走勢，政策利好推動下券商板塊明顯跑贏大盤。

近一年券商板塊指數(shù)表現(xiàn)（截至2019年11月5日）

數(shù)據(jù)來源：公共資料整理

    相關(guān)報告：智研咨詢發(fā)布的《2020-2026年中國證券行業(yè)市場競爭狀況及發(fā)展趨勢研究報告》

    1.市場回暖，投資驅(qū)動業(yè)績增長

    前三季度市場行情回暖，投資驅(qū)動證券行業(yè)盈利大幅上揚。36家上市券商2019Q1~3合計實現(xiàn)營業(yè)收入同比+48%至2745億元（行業(yè)同比+38%），歸母凈利潤同比+65%至797億元（行業(yè)+88%）。2019年前三季度業(yè)績較2018年同期大幅好轉(zhuǎn)，源于市場上行，交易活躍度提升（滬深300較年初上漲28%，市場股基日均成交額同比+36%），自營投資驅(qū)動券商盈利（2019Q1~3自營投資收入同比+76%）和經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)改善（同比+18%）。

上市券商2019Q1~3業(yè)績

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上市券商2019Q1~3收入結(jié)構(gòu)

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    2.杠桿率穩(wěn)重提升，ROE顯著回升

    政策推動，杠桿率穩(wěn)中上升。自2016年以來，上市券商杠桿率穩(wěn)步上升，截至2019Q3達3.48，系監(jiān)管層通過降低轉(zhuǎn)融通費率、擴大短期融資融券額度和許可發(fā)行金融債，為優(yōu)秀券商提供豐富而低成本的融資渠道。券商有望通過募資進一步提升市場競爭力。

上市券商2019Q3杠桿率

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    ROE顯著回升，仍存在提升空間。36家上市券商年化ROE回升至7.32%（2018僅4.25%），對標(biāo)海外，近三年高盛平均ROE9.2%，國內(nèi)龍頭中信證券平均ROE7.9%，另外疊加行業(yè)杠桿率上升趨勢，證券行業(yè)ROE仍存在較大提升空間。

上市券商2019Q3歸母凈資產(chǎn)及年化ROE

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    二、行業(yè)發(fā)展趨勢

    1.政策呵護釋放積極信號，深改正向引導(dǎo)券商受益

    政策呵護釋放積極信號，資本市場深化改革正向引導(dǎo)。2019年以來，推動資本市場改革的政策不斷出臺，資本市場重要性提升，優(yōu)化券商發(fā)展環(huán)境。9月10日，證監(jiān)會在京召開全面深化資本市場改革工作座談會，正式提出了當(dāng)前及今后一個時期全面深化資本市場改革的12個方面重點任務(wù)“深改12條”，支持優(yōu)質(zhì)券商創(chuàng)新提質(zhì)，鼓勵中小券商特色化精品化發(fā)展，政策支持背景下，券商有望深度受益。

2019以來重要政策事件梳理

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    2.對外開放激發(fā)市場活力，長期引導(dǎo)行業(yè)積極發(fā)展

    逐步放開外資持股比例限制，短期激活市場長期正向引導(dǎo)。2019年10月證監(jiān)會發(fā)言人在例行新聞發(fā)布會上進一步確定取消證券公司、基金管理公司和期貨公司外資股比限制時間表。外資持股比例的放開有利于吸引更多境外資本進入我國資本市場，進一步激發(fā)我國資本市場的活力。11月進博會開幕，習(xí)總書記發(fā)言倡議共建開放合作、開放創(chuàng)新、開放共享的世界經(jīng)濟。對于券商而言，短期內(nèi)外資券商規(guī)模有限，尚未融入中國市場形成競爭優(yōu)勢，長期而言外資券商的國際化先進經(jīng)驗有助于引導(dǎo)證券行業(yè)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，積極發(fā)展。

    對外開放深化，A股估值體系或?qū)⒅貥?gòu)。除了與港股市場原有的滬深港通，6月滬倫通正式啟動，華泰證券成功發(fā)行第一單GDR，標(biāo)志著我國資本市場融入全球的局面展開，A股市場估值體系將與國際市場接軌，其中成熟市場中券商估值明顯低于A股，或?qū)覣股市場估值“理性回歸”。

券商外資持股比例逐漸放開時間軸

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    3.行業(yè)兼并收購趨勢明顯，提升實力抵御沖擊

    中小券商并購整合快速提升實力，試圖從頭部化趨勢中突圍。“金融供給側(cè)改革”背景下，面對低迷的外部市場，傳統(tǒng)中小券商呈現(xiàn)出業(yè)務(wù)單一、缺乏競爭力、易虧損等弱勢，對轉(zhuǎn)移風(fēng)險有迫切需求，并購整合將成為快速有效的方式。

    頭部券商通過并購穩(wěn)固地位，抵御外資券商沖擊。隨外資不斷放開，海外成熟投行的進入將對行業(yè)造成一定沖擊，國內(nèi)大券商靠內(nèi)生增長難以跨越當(dāng)前的增長瓶頸，將面臨不進則退的困境，兼并重組將成為各公司各方面提升的有效手段，行業(yè)集中度有望進一步提升。

2009~2019年券商行業(yè)并購重組事件整理

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    三、細(xì)分行業(yè)發(fā)展情況

    1.經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)：傭金率持續(xù)下滑，業(yè)績彈性增長有限

    龍頭券商彈性不及中小券商，傭金率持續(xù)下滑。36家上市券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入同比+18%至532億元，增幅低于行業(yè)（+26%），系交易活躍度提升帶動經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)增長，（2019Q1~3市場股基日均成交額同比+36%至5917億元），而散戶主導(dǎo)交易增量，致使龍頭券商彈性不及中小券商。此外，行業(yè)競爭加劇致傭金率持續(xù)下滑，截至2019Q3下滑至0.0277%。

行業(yè)傭金率持續(xù)下滑

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    價格戰(zhàn)仍持續(xù)，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)增長彈性有限。證券行業(yè)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入占比持續(xù)下滑，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)受市場行情影響較大，展望2020年，交易量水平預(yù)計與2019年持平，考慮傭金率提升困難，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的業(yè)績彈性增長有限。

行業(yè)營收占比高位不在

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    2.投行業(yè)務(wù)：科創(chuàng)板推出、債券發(fā)行回暖，投行收入同比+23%

    IPO被否率持續(xù)降低，科創(chuàng)板推出帶動股票承銷規(guī)模增長。2019年以來，IPO被否率持續(xù)降低，2019年前三季度被否率10.56%，去年同期為33.13%，2018年全年為29.65%，被否率降低一方面是由于審核略有放松，另一方面券商提交審核的項目數(shù)有所減少，且多數(shù)為優(yōu)質(zhì)成熟項目。2019年前三季度IPO累計承銷129家，募資1400億元，規(guī)模較2018年同期增長21%，已超過2018年全年IPO發(fā)行水平。

IPO發(fā)行數(shù)量和規(guī)模

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IPO、再融資、可轉(zhuǎn)債被否率

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    再融資政策支持，有望帶來業(yè)績增量。2019年7月5日，證監(jiān)會發(fā)布《再融資業(yè)務(wù)若干問題解答》，預(yù)計再融資政策有望迎來變革。市場上再融資規(guī)模自2016年達到17217億的峰值后連續(xù)回落，2018年出現(xiàn)松綁跡象后降幅拐點出現(xiàn)，至2019年10月降幅回落至-19%，預(yù)計未來再融資市場有望進一步活躍，帶來投行業(yè)績增量。

2008-2019.10再融資規(guī)模及同比增速

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    并購重組新規(guī)落地，國企改革催生需求。2019年10月18日，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于修改〈上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法〉的決定》，對多條規(guī)則進行修改，理順重組上市功能。結(jié)合目前國有企業(yè)改革繼續(xù)深化推進的力度，預(yù)計下一階段的國有上市公司并購重組會加快推進，迎來新一輪國有企業(yè)并購重組高潮，利好券商財務(wù)顧問業(yè)務(wù)發(fā)展。

行業(yè)財務(wù)顧問業(yè)務(wù)凈收入及同比增速

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    3.資管業(yè)務(wù)：行業(yè)規(guī)模有望回升，主動管理轉(zhuǎn)型龍頭優(yōu)勢突出

    通道平穩(wěn)壓縮，行業(yè)規(guī)模有望觸底回升。2016年以來證監(jiān)會全面推動券商資管“去通道”，與此同時，監(jiān)管要求大集合在整改階段不得新增，嚴(yán)監(jiān)管壓力下，截至2019H1，行業(yè)整體規(guī)模較年初下降6.2%至12.5萬億，其中定向資管規(guī)模占比較2018年末的82.3%下降1.7pct至80.6%，考慮大集合公募化獲批及財富管理有序推進，未來行業(yè)規(guī)模有望觸底回升。

券商資管規(guī)模進一步收縮

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    主動管理分化業(yè)績，龍頭深度受益。上市券商在2019Q1~3已實現(xiàn)資管業(yè)務(wù)收入同比正增長（+2%），優(yōu)于行業(yè)水平（-6%），龍頭券商受益于優(yōu)于行業(yè)水平的主動管理規(guī)模，業(yè)績表現(xiàn)更為突出（中信+14%、海通+15%、華泰+19%）。龍頭券商基數(shù)較高且品牌優(yōu)勢明顯，同時擁有更好的人才資源和完善的資源配置，轉(zhuǎn)型進度領(lǐng)先同業(yè)，預(yù)計未來主動資產(chǎn)管理能力優(yōu)異的券商將深度受益。

2019H1券商主動型資產(chǎn)管理規(guī)模TOP10

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    4.自營業(yè)務(wù)：投資凈收益同比大增76%

    上市券商19年前三季度合計實現(xiàn)投資凈收益（含公允價值變動）850億元，同比增長76%。自營收入大增一方面是由于今年以來股票市場表現(xiàn)較好，帶動權(quán)益類投資收益大增；另一方面，是由于三季度固收市場回暖。2019年前三季度滬深300指數(shù)上漲26.7%，去年同期下跌14.69%；三季度中債總?cè)珒r指數(shù)上漲0.62%，去年同期上漲0.17%。

前三季度主要股票、債券指數(shù)累計漲跌幅

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    5.信用業(yè)務(wù)：風(fēng)險可控兩融回暖，政策積極提升自主性

    股票質(zhì)押風(fēng)險可控，兩融業(yè)務(wù)回暖。1）截至2019年11月初場內(nèi)股票質(zhì)押待購回初始交易金額（即融資金額）降至13119萬億元（較年初下滑5.3%），疊加市場回暖因素，業(yè)務(wù)整體風(fēng)險可控。2）上半年以來兩融業(yè)務(wù)回升顯著，后隨市場行情回落（8月兩融交易機制優(yōu)化，小幅回升），截至11月初，兩融余額較年初+27.8%至9669億元。

    政策積極拓寬業(yè)務(wù)，券商自主性提升。8月證金公司下調(diào)轉(zhuǎn)融資費率80BP，兩融交易機制大幅度優(yōu)化，取消了兩融交易最低維持擔(dān)保比例統(tǒng)一限制（不得低于130%），擴大擔(dān)保物范圍，標(biāo)的擴容（950只增加至1600只）。政策釋放積極信號，促進合規(guī)資金參與市場投資，與此同時，監(jiān)管取消監(jiān)管、自律的強制要求，預(yù)計擁有更強自主風(fēng)險管理能力的券商將獲益于自主性和靈活性的提升。

股票質(zhì)押規(guī)模收縮，風(fēng)險可控

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