2019年上半年中國(guó)保險(xiǎn)行業(yè)市場(chǎng)現(xiàn)狀分析：2020年開(kāi)門(mén)紅保費(fèi)增長(zhǎng)有望改善[圖]

    一、壽險(xiǎn)

    1.預(yù)計(jì)開(kāi)門(mén)紅將超預(yù)期，NBV增長(zhǎng)出現(xiàn)分化

    銀行理財(cái)收益率下降，年金險(xiǎn)相對(duì)吸引力提升。銀行理財(cái)產(chǎn)品收益率大幅下降（1年期銀行理財(cái)收益率低于4%，萬(wàn)能險(xiǎn)結(jié)算利率在4.5%左右）、信托等資管產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)顯著上升，有助于提升保險(xiǎn)產(chǎn)品相對(duì)吸引力，利好開(kāi)門(mén)紅銷售；同時(shí)，對(duì)銀行而言有利于提高中間收入，銀保渠道更有動(dòng)力銷售年金險(xiǎn)。

    2020年開(kāi)門(mén)紅保費(fèi)增長(zhǎng)有望改善。除銀行理財(cái)收益率下行因素利好外，從產(chǎn)品方面來(lái)看，部分年金險(xiǎn)產(chǎn)品的期限縮短、萬(wàn)能險(xiǎn)賬戶的結(jié)算利率高于5%，產(chǎn)品吸引力增強(qiáng)；各公司開(kāi)門(mén)紅節(jié)奏好于去年，國(guó)壽、新華的開(kāi)門(mén)紅啟動(dòng)時(shí)間提前，疊加2018-2019年行業(yè)處于轉(zhuǎn)型期，使得2020年基數(shù)較低（2019年各公司開(kāi)門(mén)紅新單保費(fèi)較2017年的高點(diǎn)下滑25%以上），預(yù)計(jì)開(kāi)門(mén)紅保費(fèi)增長(zhǎng)將改善。

銀行理財(cái)收益率與萬(wàn)能險(xiǎn)結(jié)算利率比較

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    相關(guān)報(bào)告：智研咨詢發(fā)布的《2020-2026年中國(guó)保險(xiǎn)行業(yè)市場(chǎng)戰(zhàn)略規(guī)劃及供需策略分析報(bào)告》

近年來(lái)一季度壽險(xiǎn)新單保費(fèi)規(guī)模（億元）

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    開(kāi)門(mén)紅策略分化。國(guó)壽、新華較去年提前開(kāi)啟開(kāi)門(mén)紅，產(chǎn)品吸引力較強(qiáng)（國(guó)壽萬(wàn)能賬戶結(jié)算利率高達(dá)5.3%，繳費(fèi)期限、保險(xiǎn)期限更短；新華繼續(xù)銷售4.025%年金產(chǎn)品）+人力規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)將對(duì)2020年開(kāi)門(mén)紅產(chǎn)生積極影響；平安、太保更加注重質(zhì)量增長(zhǎng)，會(huì)更好平衡四季度和開(kāi)門(mén)紅業(yè)績(jī)，維持淡化開(kāi)門(mén)紅的策略。

    戰(zhàn)略選擇不同，新業(yè)務(wù)價(jià)值率表現(xiàn)分化。上半年四家壽險(xiǎn)公司的新業(yè)務(wù)價(jià)值率出現(xiàn)分化，平安和國(guó)壽價(jià)值率有所提升（平安同比+5.7pct.，國(guó)壽同比+5.7pct.），太保和新華價(jià)值率出現(xiàn)不同程度的下降（太保同比-2.4pct.，新華同比-12.5pct.）。價(jià)值率分化的根本原因是各公司的戰(zhàn)略選擇有所不同，平安和太保堅(jiān)定轉(zhuǎn)型（由規(guī)模驅(qū)動(dòng)向產(chǎn)能驅(qū)動(dòng)），其中太保為緩解新單壓力小幅犧牲價(jià)值率；國(guó)壽量?jī)r(jià)齊升，主要系業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)顯著優(yōu)化及基數(shù)較低；新華戰(zhàn)略發(fā)生了較為激進(jìn)的變化，規(guī)模有所提升但價(jià)值率顯著下滑。

上市壽險(xiǎn)公司新業(yè)務(wù)價(jià)值率

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    2.“優(yōu)質(zhì)增量”升級(jí)銷售隊(duì)伍，看好保障型業(yè)務(wù)潛力

    代理人隊(duì)伍繼續(xù)調(diào)整，看好長(zhǎng)期產(chǎn)能提升。2018年以來(lái)多數(shù)壽險(xiǎn)公司代理人數(shù)量均下滑（僅國(guó)壽、新華逆勢(shì)增長(zhǎng)），源于保險(xiǎn)公司主動(dòng)“清虛”，淘汰低產(chǎn)能代理人。目前，壽險(xiǎn)銷售隊(duì)伍仍處于調(diào)整階段，人力增長(zhǎng)乏力影響新單增速，但隨著各家公司主動(dòng)轉(zhuǎn)型提升代理人質(zhì)態(tài)，以“優(yōu)質(zhì)增量”升級(jí)隊(duì)伍結(jié)構(gòu)，看好未來(lái)以產(chǎn)能提升驅(qū)動(dòng)保費(fèi)增長(zhǎng)。

壽險(xiǎn)公司代理人隊(duì)伍數(shù)量（萬(wàn)人）

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    保障型業(yè)務(wù)仍有增長(zhǎng)空間。近年來(lái)我國(guó)健康險(xiǎn)原保費(fèi)收入快速增長(zhǎng)，但占人身險(xiǎn)保費(fèi)比例仍較低，2019年9月為22%。截至2018年底，健康險(xiǎn)密度390元/人、保險(xiǎn)深度為0.61%，均較2012年大幅提高（保險(xiǎn)密度64元/人、深度0.16%），但相比較成熟市場(chǎng)仍有較大提升空間。

我國(guó)健康險(xiǎn)密度及深度

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    3.長(zhǎng)端利率企穩(wěn)，有望顯著提振估值

    目前保險(xiǎn)股估值已體現(xiàn)長(zhǎng)期利率向下的悲觀預(yù)期。長(zhǎng)期來(lái)看，比較國(guó)外成熟市場(chǎng)，利率下行將是未來(lái)趨勢(shì)，750日移動(dòng)平均下行意味著壽險(xiǎn)公司面臨折現(xiàn)率下降、準(zhǔn)備金計(jì)提上升壓力，對(duì)保險(xiǎn)股估值帶來(lái)負(fù)面影響。

我國(guó)與國(guó)外成熟市場(chǎng)長(zhǎng)端利率走勢(shì)比較

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    短期CPI向上支撐利率企穩(wěn)，有望顯著提振估值。三季度以來(lái)，十年期國(guó)債收益率顯著回升，但保險(xiǎn)股走勢(shì)方面向上趨勢(shì)并不明顯，與國(guó)債收益率走勢(shì)出現(xiàn)顯著背離。短期來(lái)看，長(zhǎng)端國(guó)債收益率震蕩企穩(wěn)，受CPI上漲超預(yù)期（10月上漲3.8%）、短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)預(yù)期好轉(zhuǎn)等因素影響，預(yù)計(jì)2020年國(guó)債利率仍將維持高位，將有力支撐保險(xiǎn)估值。

保險(xiǎn)股走勢(shì)vs國(guó)債收益率

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    4.估值低位，預(yù)計(jì)將迎估值切換行情

    EV穩(wěn)定增長(zhǎng)保障估值提升。長(zhǎng)期來(lái)看，上市壽險(xiǎn)公司內(nèi)含價(jià)值保持平穩(wěn)高速增長(zhǎng)，2019H平均增速為10.4%，EV增長(zhǎng)的高度穩(wěn)定性保障估值穩(wěn)健提升；短期來(lái)看，2019年險(xiǎn)企投資端表現(xiàn)良好帶來(lái)投資回報(bào)正偏差支撐EV高增長(zhǎng)，以及開(kāi)門(mén)紅新單增長(zhǎng)改善帶來(lái)NBV增速改善，預(yù)計(jì)2020年EV增速仍將維持在較高水平。

上市險(xiǎn)企EV增速

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    四季度將迎估值切換行情。從全行業(yè)的角度來(lái)看，保險(xiǎn)的估值基準(zhǔn)EV每年穩(wěn)定高增15%~20%，顯著高于其他行業(yè)（估值基準(zhǔn)大多為凈利潤(rùn)、波動(dòng)性大）；比較各行業(yè)ROE/PB（保險(xiǎn)為ROEV/PEV）,保險(xiǎn)居A股行業(yè)第六位，估值切換確定性高，預(yù)計(jì)四季度將迎估值切換行情。

各行業(yè)ROE/PB

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    二、財(cái)險(xiǎn)

    1.產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)增速仍承壓，綜合成本率有望逐步優(yōu)化

    車險(xiǎn)降速拖累財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)增速。2019年來(lái)，受新車銷量增速下滑及費(fèi)改后車險(xiǎn)件均保費(fèi)下降影響，行業(yè)車險(xiǎn)保費(fèi)持續(xù)下滑，拖累產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)增速（2019前三季度產(chǎn)險(xiǎn)公司累計(jì)保費(fèi)9768億元，同比+11%）。國(guó)內(nèi)財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)第一大險(xiǎn)種仍為車險(xiǎn)（2019年9月車險(xiǎn)原保費(fèi)占比61%），預(yù)計(jì)2020年產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)增長(zhǎng)仍承壓。

財(cái)險(xiǎn)、車險(xiǎn)保費(fèi)增速

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    費(fèi)改深化+費(fèi)用管控，綜合成本率有望穩(wěn)定。車險(xiǎn)費(fèi)改持續(xù)推進(jìn)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈致使短期內(nèi)財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司普遍加大費(fèi)用投入以維持市占率，導(dǎo)致綜合成本率攀升；2019年以來(lái)監(jiān)管層重點(diǎn)整治費(fèi)用投放亂象+三季度開(kāi)始已賺保費(fèi)形成率因素逐步消除，綜合成本率有所改善，預(yù)計(jì)隨著費(fèi)改持續(xù)深化，長(zhǎng)期將提高賠付率、降低費(fèi)用率，綜合成本率有望保持穩(wěn)定。

上市險(xiǎn)企綜合成本率

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    2.農(nóng)險(xiǎn)政策利好+車險(xiǎn)費(fèi)改強(qiáng)化龍頭效應(yīng)，

    農(nóng)險(xiǎn)發(fā)展迎來(lái)政策利好。2019年10月，農(nóng)業(yè)險(xiǎn)指導(dǎo)意見(jiàn)出臺(tái)，提出到2022年農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)深度（保費(fèi)/第一產(chǎn)業(yè)增加值）達(dá)到1%，農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)密度（保費(fèi)/農(nóng)業(yè)從業(yè)人口）達(dá)到500元/人。在新指導(dǎo)意見(jiàn)下，各地有望陸續(xù)出臺(tái)農(nóng)業(yè)險(xiǎn)支持政策，預(yù)計(jì)農(nóng)險(xiǎn)龍頭中國(guó)財(cái)險(xiǎn)將顯著受益。

中國(guó)財(cái)險(xiǎn)分險(xiǎn)種綜合成本率

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    供給側(cè)改革強(qiáng)化龍頭效應(yīng)，行業(yè)集中度已有所提升。隨著車險(xiǎn)費(fèi)改深化加劇市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，中小公司在費(fèi)改壓力下或?qū)⒅鸩酵顺鲕囯U(xiǎn)市場(chǎng)（承保利潤(rùn)率很薄，必須形成規(guī)模效應(yīng)），而龍頭公司憑借對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈的深度把控及數(shù)據(jù)、定價(jià)、服務(wù)等優(yōu)勢(shì)，預(yù)計(jì)市占率仍將提升。

2019年財(cái)險(xiǎn)行業(yè)CR3

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